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| Estiman en u$s 30 el precio de los bonos que surgirán de la reestructuración |
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06/04 - 09:54 El Cronista Comercial |
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LOS CÁLCULOS UTILIZAN UNA TASA DE DESCUENTO QUE SE UBICA ENTRE 10% Y 12,5%
A medida que el Gobierno avanza en la reestructuración, los analistas van afinando los cálculos y se ve que el precio de mercado no está tan alejado de lo que se espera.
A medida que se acerca la propuesta final de reestructuración que hará el Gobierno a los acreedores, los analistas van afinando los cálculos para descifrar uno de los grandes enigmas del mercado: cuál será el precio de los bonos posreestructuración. Aunque hoy los títulos cotizan entre u$s 30 y u$s 33, las estimaciones hablan de precios más cercanos a los u$s 30, siempre y que se produzca algún tipo de flexibilización de la propuesta de Dubai.
El factor clave para llegar a estas cifras está en la tasa que se utilizará para descontar el flujo de los nuevos bonos y que, básicamente, refleja el riesgo financiero del país. Si los acreedores utilizan una tasa mayor a la que prevé el Gobierno, entonces llegarán a un precio inferior para los títulos. "El valor presente neto de los nuevos bonos será del 29,5% si la tasa de descuento considerada es de 12,5%", señala un informe de Econviews, la consultora dirigida por Miguel Kiguel. Según ese estudio, dadas las condiciones del mercado y el riesgo actual de los Boden, la tasa de descuento apropiada parece ser apenas inferior al 12,5%. Este último nivel no solo haría equivalente –en valor presente al bono Par y al Discount–, sino que generaría bonos del orden de los u$s 30 sin necesidad de aumentar el superávit primario, estipulado por el Gobierno en el 3% del PIB.
Econviews especula que la propuesta tendrá tres bonos. El Par (que respeta 100% del capital), que repagaría su capital a lo largo de 30 años, y reconocer 6 centavos de intereses vencidos impagos que serán sumados al valor nominal del nuevo bono. En esta primera opción, el cupón será step-up de entre el 2% y 5% anual, en tanto que tendrá un período de gracia de 11 años.
El segundo, un Discount, tendría una quita de 75%, reconocimiento de intereses impagos por 12 centavos, y amortización a lo largo de 17 años comenzando en 2013. A su vez, esta opción contempla un pago en efectivo de 6 centavos, y cupón step-up de entre 6% y 9% anual, aunque asume que serán ajustados por el crecimiento del producto.
Peso de las tasas
En base a este análisis, el informe destaca la clara importancia de la elección de la tasa de descuento. Si la tasa de descuento es mayor, por ejemplo 15%, se reduce el valor presente neto de los nuevos títulos a niveles menores de 25%, y haría que los inversores se inclinen a optar por el Discount. Mientras que una tasa de descuento menor llevaría a los inversores a la decisión contraria: privilegiar el Par.
En similar sentido, desde el Estudio Broda resaltan que es posible mejorar el recorte en términos de valor presente aun contemplando una quita de capital del 75%, y un superávit primario del 3%.
El informe de Broda destaca que la quita en valor presente puede pasar del 91% de la propuesta original, al 72%. En este último caso, se haría un pago inicial en cash de u$s 2.000 millones, y se incluiría en los nuevos bonos garantías que tendrían como principal efecto lograr una fuerte reducción en la tasa de descuento: caería de 12% a niveles de 6%.
Sin embargo, no todos los análisis coinciden. Kiguel resalta que el precio de los bonos posreestructuración podría ser de u$s 25 contemplando una tasa de descuento de 15%. En cambio, el último informe de Maxinver y la Consultora Dagnino Pastore, Costa y Asoc. señala que sólo se puede llegar a precios de u$s 25 a u$s 30 aplicando una tasa de descuento de 9% a 11%. Ese nivel de riesgo país, similar al de Brasil (5% sobre la tasa que pagan los Bonos del Tesoro de EE.UU.), sería el necesario para refinanciar el capital de la deuda nueva.
Sin embargo, el análisis destaca que un contexto que implique una reestructuración de amplia aceptación y susceptible de ser sustentable a largo plazo, deberá requerir un mayor esfuerzo fiscal. "Estimamos probable que, finalmente, el Gobierno termine decidiendo proyectar niveles cercanos al 3,5% del superávit fiscal primario, facilitando el ingreso a un círculo virtuoso de mayor confianza en la solidez fiscal, alcanzando un menor riesgo país y aumentando el crecimiento", enfatizó Eduardo Blasco. |
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