Por: Enrique Szewach - La Argentina tiene un problema de falta de dólares. Seamos más precisos.

El Gobierno decidió, en su momento, decretar el "monopolio" del Banco Central para comprar los dólares provenientes de las exportaciones. Obviamente, al asumir el derecho exclusivo de comprar los dólares de los exportadores, se comprometió a venderles dólares a los importadores, a los que necesitan dólares para pagar deuda con el exterior, a los que los necesitan para viajar y a los que quieren dólares para atesorar. Dado que, al precio oficial fijado en cada momento, ese "mercado" tiene demanda excedente, tuvo y tiene que "racionar" la venta de dólares en función de la oferta y de la administración de las reservas disponibles.

Primer punto, entonces, la Argentina tiene un problema de falta de dólares porque el Gobierno decidió establecer un régimen cambiario y un precio en ese mercado que genera demanda excedente. Con otro arreglo institucional ("sin cepo", diríamos coloquialmente), y a "algún precio", dólares no faltarían.

Pero, con razón, el Gobierno estima que, dado todo lo demás, el precio que terminaría con la falta de dólares se parecería mucho al precio del dólar en el mercado del dólar "Bolsa". En otras palabras, el precio del dólar en la Argentina, insisto, dado todo lo demás, es de 14 pesos, y mantenerlo artificialmente a 8,50 obliga a racionar su venta.

Pero mantener el precio de 8,50 y racionar tiene costos sobre el nivel de actividad y el empleo, porque la producción necesita dólares para producir. Es para moderar este problema de actividad que se "usan las reservas". El dilema, entonces, es entre reservas y actividad.

El esquema se complica más porque el nivel de reservas depende también de la magnitud de la brecha cambiaria. A mayor brecha, mayor "demanda" de dólares a precio oficial, y menor oferta.

Y aquí es donde entra el "problema de pesos".

Con todo respeto, el Gobierno analiza el tema de las reservas como los periodistas deportivos analizan el balance de los clubes de fútbol.

En efecto, es común escuchar frases como "River tiene un pasivo de tantos millones de pesos". Ese dato, por sí solo, no dice mucho, falta conocer el activo. Muchos clubes europeos seguramente tienen un pasivo superior al de mi querido club, pero, también seguramente, tienen activos varias veces superiores.

Con las reservas pasa lo mismo. ¿Son muchas o pocas? Depende del pasivo. Y el pasivo no son sólo las "compromisos a pagar", son también los pesos que circulan y que se emiten.

Y esto es así porque el dólar no sólo es la moneda que se utiliza en el comercio exterior o en el pago o cobro de flujos financieros con el mundo, es la moneda que se utiliza para ahorrar, al no existir moneda local que sirva como "reserva de valor". En ese sentido, las decisiones de portafolio incluyen activos en pesos y en dólares. Cuantos más pesos haya, si se mantiene relativamente estable la cantidad de activos en pesos que se quiere tener, mayor será la demanda de activos en dólares. De manera tal que, para saber si las reservas alcanzan, no sólo hace falta saber cuántos dólares se necesitan después del ingreso por exportaciones para pagar importaciones y deuda, hace falta saber cuántos pesos se van a emitir, y cuántos de esos pesos quieren dólares. Esto es así porque, como se dijo, el nivel de reservas no sólo se ve afectado por los pagos al exterior, se ve influido también por el valor de la brecha y esta brecha depende de los pesos que buscan dólares. Dados los dólares, a más pesos, más brecha. A más brecha menos reservas.

Un poco de aritmética desagradable. Hoy la relación entre base monetaria y reservas es de 14,6 pesos aproximadamente (no es el tipo de cambio libre, pero se le parece). Si para cubrir el déficit fiscal, de aquí hasta fines de 2015, hace falta emitir unos, digamos, 300.000 millones de pesos (y es una estimación muy conservadora), mantener el precio de 14,6 pesos, cumpliendo todos los compromisos de deuda e importaciones del año próximo, dada la caída del precio de las exportaciones, obligaría a aumentar las reservas ¡¡en más de 40.000 millones de dólares!! (A las reservas actuales hay que restarle un 15000 millones de dólares de pagos de deuda, y unos 8000 millones de menor ingreso de exportaciones y a la Base Monetaria, como se dijo, sumarle unos 300.000 millones de pesos). Obviamente, ni aun arreglando con los buitres y el resto de los pájaros, y obteniendo la bendición papal, este endeudamiento está disponible. Por lo tanto, hay que "achicar" la cantidad de pesos netos colocando en forma "obligatoria" deuda interna, encajes, bonos, etc. (Otro "festival de bonos" compulsivo). En los términos anteriores hay que achicar el pasivo, (siempre suponiendo que no hay ajuste fiscal). Achicando el pasivo para expandir la base en un porcentaje parecido al ritmo que llevamos este año (un 20%), requeriría igual aumentar las reservas en más de 30000 millones de dólares. Obviamente, ni aun arreglando con los buitres y el resto de los pájaros, y obteniendo la bendición papal, este endeudamiento está disponible.

Entonces, siempre para mantener el nivel de actividad actual, hace falta una combinación de usar parte de las reservas y conseguir el máximo crédito externo disponible). Si el gobierno decide entregar el poder con, digamos, 20000 millones de dólares de reservas brutas, entonces, el crédito necesario es de unos 20000 millones de dólares. Obviamente, ni aun arreglando con los buitres y el resto de los pájaros, y obteniendo la bendición papal, este endeudamiento está disponible.

¿Y entonces?. Dados los pesos a emitir, y dada la caída de ingresos por exportaciones, dependiendo del endeudamiento que se consiga (si se arregla con los buitres y el resto de los pájaros), y de las reservas que se quieran usar/dejar, el nivel de actividad será igual, mayor o menor el próximo año. Pero, el número de endeudamiento necesario para un nivel de actividad mayor es inalcanzable, a menos que se quieran usar todas las reservas, con lo que ello implica para la estabilidad nominal.

El anterior es un ejercicio para mostrar el problema, pero, en realidad, no toma en cuenta las fuerzas dinámicas endógenas que podrían, "sobre la marcha" desatar más desorden fiscal, monetario, cambiario y de precios. (No es "dinámica" es "estática en movimiento" que no es lo mismo).

Por supuesto, en términos de ejercicio, también se podría ajustar una parte por precio, aceptar más inflación, y levantar el supuesto de que el tipo de cambio libre ronde los 14,6 pesos actuales.

Pero esa cuenta mejor no se la hago.