Por Florencia Donovan - El deterioro de las cuentas públicas se hace cada vez más evidente y la demanda de pesos para financiarlas viene creciendo a pasos agigantados. No sólo Economía multiplica sus emisiones de bonos, ahora probando suerte en el mercado cada dos semanas, sino que el Banco Central también aumenta sus aportes: en apenas diez días de junio le entregó al sector público 14.885 millones de pesos, el doble de lo que le dio en todo mayo.

"Se acelera la emisión porque la evolución del déficit no aminora", confirma Gabriela Nudel, economista de la Fundación Capital. "Los primeros tres meses han sido mucho peor de lo esperado. La brecha entre ingresos ajustados y gastos en el primer trimestre fue de 10 puntos porcentuales. Además, estacionalmente son meses donde el exceso de pesos va a ser la regla."

Según se desprende de los últimos datos que publicó el BCRA, la base monetaria, esto es, el dinero que está en circulación, creció entre el 1° y el 12 de este mes 39.346 millones de pesos. 

La emisión producto de las transferencias al sector público fue de 14.885 millones de pesos, mientras que por compras de divisas se volcaron al circuito $ 1801 millones, y otros $ 18.241 millones se incorporaron como consecuencia del desarme de operaciones de pase -préstamos de corto plazo contra bonos- con el Central.

De esta manera, la inyección de pesos en el circuito está avanzando este mes a un ritmo del 33% interanual.

Para los economistas, que la emisión se haya acelerado este mes hace prever que junio cerrará con un resultado fiscal todavía más pobre que el de los meses anteriores. Estacionalmente, se trata de un mes en el que el gasto suele profundizarse, por ejemplo, por la demanda de pesos para el pago de aguinaldos, entre otras cosas.

"Este crecimiento de la emisión muestra la aceleración que estamos esperando en función de los números fiscales que estamos viendo", coincide Pedro Rabasa, director de la consultora Empiria. "No dan abasto para financiar el déficit fiscal, los gastos van por el ascensor y los ingresos, por escalera. Esto va a significar que si no se logra financiarlo con deuda, va a ser con más emisión e inflación."

Rabasa estima que este año el déficit fiscal estará en torno a 6,1% del producto bruto interno (PBI), el más alto que se registra en el país desde mediados de los años 80. Para financiarlo, el BCRA tiene previsto transferirle al Tesoro $ 79.000 millones por las ganancias que registró en 2014, además de darle adelantos transitorios en línea con los límites previstos en su Carta Orgánica.

Economía, por su parte, lleva ya colocados bonos en pesos -Bonac- por unos $ 26.000 millones, y tiene previsto hacer hoy una nueva licitación por otros $ 3000 millones (ver aparte). No pasan dos semanas sin que el Tesoro salga a hacerse de pesos en el mercado, cuando inicialmente las licitaciones habían arrancado con una periodicidad mensual.

Dinámica que sólo empeora

Por lo general, la necesidad de financiamiento por parte del Tesoro crece en el segundo semestre del año y, en particular, en el último bimestre, que es siempre el de mayor volumen de gastos. Hasta ahora, detalla Gabriela Nudel, el BCRA apenas le entregó el 19% de los adelantos transitorios que está autorizado a dar y el equivalente al 30% de sus utilidades disponibles.

"El Tesoro va pidiendo utilidades del Banco Central, pero lo va haciendo a medida que quiere disfrazar un resultado malo. Este año, esperamos que el financiamiento del Central al Tesoro suba al menos un 50% con respecto a 2014, incluso a pesar de que Economía está emitiendo Bonac. Porque en algún momento, la emisión de Bonac también va a presionar al alza sobre las tasas de interés", apuntó Rabasa. En su última licitación, hace 11 días, el Gobierno pagó tasas de casi 27% anual para hacerse de poco más de $ 5000 millones.

El otro problema, alerta Nicolás Bridger, economista de Prefinex, es que esta combinación de fuerte emisión y déficit fiscal creciente podría dificultarle al BCRA su tarea de mantener un tipo de cambio estable hasta las elecciones. "De continuar esta dinámica hasta las elecciones -advierte Bridger-, la necesidad de financiamiento del Gobierno va a presionar al BCRA, dado que difícilmente pueda esterilizarse una porción significativa de la expansión monetaria vía Lebac [como se conocen los títulos que emite el BCRA]. Esta expansión monetaria puede dificultar el mantenimiento de un tipo de cambio sin sobresaltos, lo cual parece ser un objetivo de corto plazo del BCRA."

El stock de títulos del Central -Lebac y Nobac- es hoy de $ 322.900 millones, casi 85% más que hace apenas un año. El 73% de las letras en circulación vence a menos de 6 meses de plazo. Para absorber los pesos que inyecta al mercado, el BCRA además está pagando un costo promedio de cerca de 27% anual, uno de los más altos en años.

Motores de la mayor emisión

Déficit fiscal

La brecha entre ingresos ajustados y gastos en el primer trimestre fue de 10 puntos porcentuales, lo que explica el aumento en el ritmo de emisión

Aceleración

Tradicionalmente, las necesidades de emisión aumentan hacia fin de año y particularmente en el último bimestre se registra el pico

Dólar en la mira

El desafío para el BCRA es que la mayor emisión no se traduzca en una mayor presión sobre el dólar.