Por Melina Manfredi - Con las últimas subas de las Lebac en el mercado secundario, la tasa real de los instrumentos del Banco Central (BCRA) ya supera los 10 puntos. En el caso de las letras más cortas el interés real llegó a 12,7% a fin de agosto, según los cálculos realizados por Elypsis. Las tasas reales implícitas en el resto de la curva también se muestran al alza, mostrando un nivel de 10,1% para el tramo más largo.

Gabriel Zelpo, economista jefe de Elypsis, explicó: "Es una tasa interpolada, es decir que aunque no haya una Lebac a 35 días exactos, se calcula con los plazos que existen efectivamente. Lo que medimos en el caso de las letras más cortas es la expectativa de inflación de un mes contra la Lebac a 35 días".

Si bien la consultora destacó que se trata del mayor registro desde que Federico Sturzenegger está al frente del directorio del BCRA, vale aclarar que la autoridad monetaria no está interviniendo en el mercado secundario en los plazos más próximos. Por lo tanto, el premio "extra" que pagan las Lebac con vencimiento más cercano surge del juego entre la oferta y la demanda.

"En términos ex-ante, es decir, comparando la tasa ofrecida con la expectativa de inflación, la Lebac mantiene el rendimiento positivo desde el año pasado. Sin embargo, en la evaluación de lo que efectivamente pasó en 2016, la inflación cerró el año en 36% y la tasa que obtuvo quien renovó Lebac fue del 33%. Es decir, si bien hoy la tasa real ex-ante es del 10% para los plazos más largos, eso solo se cumplirá si efectivamente la inflación se comporta como esperamos", sostuvo Miguel Zielonka, director de Econviews.

Para Federico Semeniuk, gerente de Estrategia Financiera de Ecolatina, a pesar de ser alta, la tasa real todavía no alcanza para seducir a los minoristas: "Mirando las tasas que se obtienen al ir renovando las Lebac cortas, el diferencial no es tan significativo para los minoristas como para estirar plazos. En cambio, sí lo es para los mayoristas que pueden desarmar sus posiciones más rápido si se mueve mucho tipo de cambio".

La intención del BCRA detrás de las subas de tasas que efectuó en el mercado secundario es, precisamente, lograr que los mayoristas alarguen el plazo de sus Lebac para descomprimir los vencimientos mensuales. Los economistas consultados coincidieron en que ese movimiento aunque esperable incrementa el déficit cuasifiscal del BCRA.

"Es caro subir las tasas para estirar plazos mientras hay mucha incertidumbre derivada de la persistente inflación. A pesar de eso, tampoco tiene más margen para seguir subiendo las tasas más cortas", sintetizó Gabriel Zelpo. Por su parte, Miguel Zielonka añadió: "En términos de costo total en pesos, al subir la tasa pagará más por esterilización. De todos modos, el costo definitivo dependerá de la evolución del dólar y de cómo afecte el tipo de cambio a sus reservas".

Hace tiempo, Sturzenegger afirmó que se sentía cómodo con tasas reales positivas del 4%. Sin embargo, hoy los rendimientos más que duplican esa marca y eso genera un alto costo en el balance del BCRA. Por ese motivo, los especialistas advirtieron que podría haber un recorte de tasas en los próximos meses. "Si bien la curva de tasas reales forward sugiere la persistencia de tasas reales altas durante un tiempo más, creemos que la reciente mejora en los registros de inflación (además del alto costo cuasifiscal de mantener una tasa real tan alta) otorgará espacio para disminuir la tasa real a niveles que, si bien aún contractivos, serán más moderados", apuntó un informe de Elypsis.

Para Miguel Zielonka: "El recorte va a ser más rápido en los plazos más cortos que en los largos. Esperamos que la curva se ponga más positiva porque a partir de octubre creemos que van a bajar las tasas de las Lebac más cortas. En ese sentido, no creemos que cambie demasiado la tasa real de los plazos más largos, algo que sí va a suceder en las letras con vencimiento más próximo".

Federico Semeniuk añadió: "Si se mantienen las condiciones, la tasa eventualmente debería tomar un camino descendente. Sin embargo las cifras, especialmente las de inflación núcleo, vienen por encima de las expectativas del BCRA y eso justificaría una política de tasas altas por un tiempo más".