El banquero se enfocó en cinco críticas comunes: que el sector público, con su déficit, no acompaña el proceso de desinflación; que la emisión monetaria es preocupante; que los aumentos paritarios van contra el proceso de desinflación; que el stock de Lebac crece demasiado; y que la tasa de referencia basada en pases ya no tiene relevancia.

n Respecto del primer argumento, respecto de que el Tesoro no hace los deberes para ayudar al proceso de desinflación, Sturzenegger se quejó no sólo porque las críticas no le parecen exactas sino que, además, dicen que ayudan poco a alinear expectativas al sugerir que factores ajenos a lo monetario mueven a la inflación.

"El acompañamiento más importante que puede recibir un banco central es que el gobierno no le exija a su hoja de balance, ya sea comprometiendo sus reservas o reclamando financiamiento directo para el Tesoro", dijo Sturzenegger. "Siempre en un marco global de gradualismo como estrategia para la convergencia fiscal, el financiamiento del BCRA al Tesoro pasó de representar un 4,4% del PBI en 2015, a 2% en 2016, luego pasó a 1,5% en 2017, y será de 1,1% del PBI en el año 2018", agregó.

n En cuanto a las críticas por la emisión monetaria Sturzenegger volvió a explicar que "en un régimen de metas de inflación con tasa de interés como instrumento principal, los cambios en los agregados responden a cambios precisamente de la demanda de dinero".

Para sostener su argumento el funcionario se refirió a la forma en que los agregados monetarios se mantienen relativamente constantes luego de shocks de liquidez como la emisión de pesos para la compra de divisas o cada una de las licitaciones mensuales de Lebac. Esos eventos generan una expansión monetaria que en pocos días se deshace a través de colocaciones de Letras y pases. Lo que no vuelve al BCRA, sostiene Sturzenegger, es porque aumenta la demanda de dinero.

El argumento le valió quejas del auditorio, que le reprochó por ejemplo la relajación de la política monetaria a fines del año con crecimiento de los agregados, pero Sturzenegger se defendió diciendo que fue un error en la lectura de la demanda de dinero.

n En cuanto a las paritarias, y la supuesta necesidad de que cierren en base a un aumento nominal generalizado para ayudar al proceso de desinflación, el banquero reconoció la importancia de que los acuerdos sean consistentes con el proceso pero pidió un enfoque basado en salarios reales en lugar de discusiones en base a un tope porcentual.

"Si un gremio logró un aumento del 40% y la inflación en los meses siguientes fue del 21%, es diferente al caso de un gremio que aborda la discusión habiendo tenido un aumento del 15% o 20% inicial", dijo. "De este modo, aumentos nominales menores en 2017 que, por ejemplo, los de 2016, redundaron efectivamente en subas del salario real", dijo en referencia a la pérdida que sufrió el salario real en 2016 y la recuperación parcial de 2017.

n En cuanto al crecimiento del stock de Lebac, Sturzenegger dijo que espera que sus colegas vean ambos lados del balance del BCRA, porque cuando emite letras crece el pasivo pero lo hace principalmente para esterilizar pesos emitidos por la compra de dólares de reservas, que agrandan el activo.

El crecimiento original del stock de Lebac nació, dijo Sturzenegger, por la necesidad de esterilización de pesos resultado de las operaciones en el mercado de futuros de dólar de la administración anterior y la oferta de pesos excedente que dejó el cepo. Eso implicó aspirar unos $ 125.000 millones, lo que llevó al stock de Lebac al 7,2% del PBI. Desde entonces, el BCRA compró reservas por u$s 24.000 millones 4,1% del PBI que llevaron al stock de Lebac a 11,1% del PBI. Un aumento del activo del 4,1% del PBI frente a un aumento del pasivo de 3,9% genera un descenso neto de los pasivos. "Este tipo de incrementos en el tamaño de sus hojas de balance ha sido experimentado por los bancos centrales de casi todos los países que se embarcaron en la recomposición esterilizada de sus reservas internacionales", dijo.

n En cuanto a la caída en el stock de pases pasivos, piso del corredor de pases cuyo centro es la tasa de política monetaria, Sturzenegger dijo que es prueba de que la tasa de referencia funciona, no de lo contrario. Para el banquero, los pases pasivos piso del corredor ven crecer su stock cuando hay liquidez excedente, mientras que los activos techo del corredor cuando los bancos necesitan liquidez. La caída en el stock de pases pasivos responde, entonces, a que el derrumbe de tasas de principio de año se revirtió. Incluso se están operando pases activos, dijo.