Por Jorge Herrera - El Comité de Política Monetaria del BCRA seguramente implementará hoy un recorte de la tasa de Política Monetaria de referencia del orden de los 160 a 170 puntos básicos. De modo que la tasa del centro del corredor de pase a 7 días en pesos, hoy en el 28,75% anual, pasaría a ubicarse apenas por encima del 27% anual. 

Así lo descuentan en la plaza financiera local tras monitorear el comportamiento del ente monetario de las últimas jornadas en el mercado secundario de Lebac. Vale señalar que a lo largo de la semana pasada el BCRA intervino fuerte, vendiendo Lebac (más de $30.000 millones), para ponerle un límite a la baja de las tasas convalidada tras el anuncio del cambio de las metas inflacionarias.

Fue así que los rendimientos de referencia en el mercado secundario de Lebac mostraron un ajuste en el tramo corto, sobre todo en la letra que vence en febrero de este año, en torno a los 160 a 170 puntos básicos. Pero fue en el tramo largo donde se registró el mayor ajuste del orden de los 300 puntos, quedando la tasa de la letra más larga (250 días) en apenas un 25,70% anual. De esta manera la curva de rendimientos volvió a asumir una pendiente negativa, acorde con rangos de expectativas inflacionarias menores en el futuro. Claro que esto fue lo que detonó las apuestas sobre el tipo de cambio.

Es más, de no haberse dado el anuncio de cambio de metas, nada permitía inferir que el BCRA se encaminaba a bajar las tasas de interés. Incluso ahora teniendo en cuenta que, tras el 28 de diciembre, el tipo de cambio se devaluó, las expectativas inflacionarias escalaron en paralelo con el nuevo cronograma de metas, y siguen los ajustes de tarifas públicas y de otros servicios privados, a nadie se le hubiera ocurrido recetar una baja de tasas para "desinflar". Pero la política metió la cola y ya el mercado comulga con el nuevo testamento de priorizar el nivel de actividad a costa de más inflación.

Pero el relajamiento monetario no vino de la mano del "recalculamiento" lanzado por el Gobierno sino que ya se evidenció semanas atrás. Por un lado el sistema tenía más de $100.000 millones en pases pasivos el último día del 2017. Estos fondos ya se volcaron al mercado (el 2 de enero hubo una expansión de más de $64.600 millones). Pero a esto se sumó una transferencia de utilidades del BCRA al Tesoro por $23.300 millones (representa cerca del 17% de la asistencia pactada para este año).

Todos miran al BCRA en la puja por las altas tasas. Pero muchos soslayan que tanto el nivel de las tasas como el stock de Lebac tiene su correlato en el accionar del Tesoro y su esquema de financiamiento del déficit fiscal. Porque el Tesoro se endeuda en el exterior para cubrir sus necesidades de financiamiento, pero luego le vende esos dólares al BCRA, quien después se ve obligado a esterilizar la liquidez excedente vía Lebac. El año pasado el BCRA emitió para el Tesoro no solo los $150.000 millones pactados (Adelantos Transitorios y Transferencia de Utilidades) sino también $271.708 millones por compra de divisas. De modo que solo para el Tesoro emitió $421.708 millones. Pero la expansión de base fue solo de $179.450 millones gracias a la colocación de Lebac ($225.364 millones). Cabe preguntar a quienes reclaman por el atrasso cambiario y las altas tasas ¿dónde hubiera estado el precio de dólar si el BCRA no hubiera comprado esas divisas al Tesoro? 

Ahora bien, el BCRA bajará la tasa nominal pero la que vale es la real. Y en ese sentido, el BCRA está cómodo con una tasa real de 5 a 6 puntos anuales. Por lo que si las expectativas inflacionarias se mantienen en torno al 20% anual aún hay recorrido para nuevas bajas de la tasa de referencia. Pero no mucho más. Peor aún si las expectativas se han elevado por encima del 22% como consideran algunos. De ser así, ya no habría tanto margen para esperar ajustes futuros más abruptos que soslayen la estrategia del "gradualismo" que domina a la política económica del Gobierno. En 2017 la base creció 24,7% anual para una meta inflacionaria del 12/17%. Por ello cabe preguntarse cómo desinflarán este año al 15% con una política monetaria más laxa con más gradualismo fiscal.