"Como no puede usar la tasa como ancla, el BCRA eligió vender dólares al mercado", Miguel Zielonka, director asociado de Econviews.

Es difícil decir por qué el BCRA decidió intervenir en el mercado cambiario en este nivel y no en los precios similares de hace algunas semanas. Más allá del momento puntual, me parece que el organismo está tratando de poner anclas de alguna manera. Como ya mostró que va a bajar la tasa de referencia, ese canal no funciona como ancla de expectativas.

En algún momento creyeron que podían dejar correr al tipo de cambio nominal porque pensaban que no iba a haber traspaso a precios pero la publicación de los últimos números de inflación está mostrando un impacto. Por lo tanto, si el BCRA quiere terminar el año con una inflación por debajo del 20%, va a tener que usar algún tipo de ancla. Si no usa tasa ni tipo de cambio, la otra ancla disponible serían las paritarias y eso no depende solo del BCRA. Además, usar los acuerdos salariales de ese modo pone en riesgo el nivel de actividad.

En ese sentido, me parece razonable la intervención en el mercado de cambios, pero creo que confirma que la política monetaria del BCRA se está volviendo más discrecional, calculo que debe ser lo que se necesita. Eso no quiere decir que haya quedado descartado el esquema de metas de inflación. Si bien el tipo de cambio no es un objetivo dentro de este tipo de enfoques monetarios, las autoridades que lo aplican se reservan el derecho de intervenir en el mercado de cambios cuando consideran que los ayuda a cumplir su objetivo de precios. Es decir que si el dólar se mueve a un nivel en el que el traslado a precios pone en riesgo el sendero de desinflación buscado, puede operar en cambios. A mí me parece que es una decisión apropiada, aunque quienes estén esperando un esquema muy basado en reglas pueden argumentar que el BCRA pierde credibilidad con estos movimientos.

Lo cierto es que esta jugada de la autoridad monetaria marca un techo para el dólar, al menos por un tiempo. Nosotros ya teníamos una proyección de varios meses de tipo de cambio planchado y esto refuerza nuestra visión. En este contexto, el carry trade va a seguir siendo una buena alternativa pero va a ser mucho más volátil que el año pasado. El mercado externo está más incierto y, aunque va a seguir habiendo oportunidades, habrá que estar más atento porque no siempre va a convenir posicionarse en tasa local.

"Una mayor devaluación tendría un fuerte traslado a precios"

A partir de la intervención que hizo ayer el BCRA en el mercado de cambios, la percepción es que el dólar no se va a ir más allá de $ 20,40 o $ 20,50. Esto sucede porque, dada la velocidad de la corrección cambiaria que empezó a fin del año pasado, si la divisa seguía subiendo se iba a terminar perdiendo más por impacto en la inflación de lo que se iba a ganar en competitividad. Un dólar más alto con mayor inflación mantiene estable el nivel de competitividad pero genera problemas porque las paritarias todavía están abiertas y eso no es un dato menor. A esto se suma que hay cierta incertidumbre internacional por las posibles medidas comerciales de Donald Trump y un discurso más duro por parte del nuevo presidente de la Fed.

La mejora del tipo de cambio real alcanzada en febrero es de 27% con relación a noviembre de 2015 (último mes de los cepos) para la canasta de monedas. Esto ayudaría a ralentizar gastos en el exterior y cierto tipo de importaciones, evitando una ampliación significativa del déficit externo. Más competitividad cambiaria es difícil en esta etapa, porque una devaluación adicional tendría fuerte traslado a precios.

El Gobierno está tratando de "parar la pelota" porque se aceleraron mucho las tarifas y permitió un ajuste cambiario importante luego de la modificación de las metas de inflación y ciertos impactos internacionales que son más difíciles de prever.

El BCRA ya intervino en otros momentos en circunstancias diferentes y diría que, si hubiera una "planilla de requerimientos para intervenir", en este momento se dan varias de esas condiciones. Obviamente, el organismo no va a anticipar sus participaciones pero si el mercado le juega en contra saldrá a vender y esterilizará pesos a un costo mucho menor que si lo hiciera con algún instrumento de absorción monetaria. Algunos, sin embargo, pueden argumentar que las intervenciones alejan al BCRA de la lógica de metas con flotación cambiaria pero yo diría que forman parte de su arsenal de instrumentos para lograr su objetivo de precios.

"El BCRA puede usar reservas para absorber picos de demanda"

Dado los elevados niveles de déficit de la cuenta corriente del balance cambiario (el cual estimamos en u$s 20.000 millones) y la persistencia en la demanda de activos externos por parte de residentes (que implica una salida de capitales neta de u$s 7000 millones en el sector privado) esperamos un exceso de demanda en el mercado de cambios de casi u$s 12.000 millones para este año. El Banco Central (BCRA) puede enfrentar ese problema con una intervención directa en el dólar spot, dejando que el tipo de cambio nominal siga subiendo, operando en el mercado de futuros o con un movimiento de la tasa de política monetaria.

La reciente acumulación de reservas dotan a la entidad de un instrumento ideal para "capear" la actual coyuntura: puede utilizar las intervenciones para absorber "picos" de demanda, cuyo síntoma es un aumento en la volatilidad del tipo de cambio. Resulta evidente que las autoridades se sienten cómodas permitiendo que el tipo de cambio nominal haga este "trabajo".

Sin embargo, el dato de precios mayoristas de enero ( 4,6% mes sobre mes) alertó al comité de política monetaria de los inconveniente que puede resultar "dejar que el mercado ajuste por precio" en un contexto de aceleración de precios y cierre de paritarias. Teniendo en cuenta que el objetivo principal es la reducción de la tasa de inflación, es pertinente utilizar los stocks acumulados para suavizar el impacto de las turbulencias internacionales de manera de evitar un traslado a precios de la devaluación y una mayor pérdida de reputación. Creemos que eligió este ancla porque es la que genera menos daños colaterales en función de la coyuntura local y externa. Por eso, consideramos que las intervenciones van a continuar y van a ser más frecuentes que las que se vieron hasta ahora.

Con esta participación, el BCRA genera la percepción en el mercado de que, al menos por los próximos tres meses, habrá un techo para el tipo de cambio. Con ese horizonte, el carry trade puede ser atractivo aunque no será una apuesta tan segura como el año pasado.