Por Claudio Zlotnik - Pocas expresiones generan tanto temor en
los economistas argentinos como cuando se hace referencia a una "caída en
la demanda de dinero".
Situaciones complejas en la historia económica reciente han estado muy
vinculadas a este fenómeno. Y es lo que, según varios especialistas, está
ocurriendo otra vez en la Argentina.
El hecho de que los ciudadanos quieran tener menos pesos en
sus bolsillos por temor a la desvalorización y que, en consecuencia, aumente
la velocidad a la que cambian de manos los billetes, trae consecuencias cuanto
menos inquietantes.
Sucede que, aun cuando el Banco Central emita la misma cantidad de dinero,
la inflación igual puede ir en ascenso. O, dicho en otras
palabras, incluso bajando el ritmo de emisión se mantiene la tasa
inflacionaria.
El fenómeno está también asociado a la suba del tipo de cambio: en
vez de adquirir un producto o ahorrar esos pesos, las personas eligen
comprar dólares. Se deshacen más rápido de la moneda local para
refugiarse en la estadounidense.
Sobre la etapa final del kirchnerismo se verificó una caída en la
demanda de dinero (una mayor rotación), pero el cepo cambiario forzó a las
familias a exacerbar sus niveles de consumo. Más que nada, a modo de estrategia
defensiva. Fueron varios los analistas que habían bautizado a este
comportamiento como "fuga al consumo".
Hoy no se percibe esa situación. Por el contrario, una reciente encuesta
de Ipsos revela que siete de cada diez hogares achicaron presupuestos para
artículos de la canasta básica, textiles y electrodomésticos.
En este contexto, es mayor el riesgo de que los pesos que empiezan
a "quemar" vayan al dólar, como queda demostrado en las estadísticas: sólo en
febrero, los argentinos compraron la friolera de u$s2.200 millones.
Reacción al anuncio de diciembre
La caída en la demanda de dinero aún es incipiente y no guarda relación con la
gravedad de otros momentos, pero lo cierto es que se trata de una dinámica
temida por los gobiernos.
Los economistas consultados por iProfesional coinciden en el
diagnóstico: hubo un antes y un después del último 28 de diciembre,
día en el que los funcionarios anunciaron la flexibilización de
la meta de inflación 2018.
La medida se tomó para abrir paso a la baja de la tasa de
interés (en pesos), que traería dos efectos:
- Un costo del dinero más bajo ayudaría a que no se
"pinche" el crecimiento económico del país
- Y, al reducir la ganancia de los activos en pesos,
muchos inversores se pasarían al dólar, lo que elevaría su precio y mejoraría la
competitividadcambiaria
Sin embargo, a menos de tres meses, en la City creen que la medida sumó
más confusión que otra cosa.
"Fue el origen de todo. Por ese motivo, ahora tenemos que
hablar de una caída en la demanda de dinero", afirma a iProfesional el
economista Gabriel Caamaño, de la consultora Ledesma.
"Son varios los factores que inciden en esa merma: tasa
de interés real a la baja, expectativa inflacionaria y de devaluación
en aumento", señala.
El economista también observa con preocupación la alta frecuencia que
han tomado las intervenciones del Banco Central en la plaza cambiaria.
"Todo esto que pasa es consecuencia de que a los operadores del
mercado no les resulta clara la estrategia oficial. Lo único claro es
que el Banco Central puede hacer cualquier cosa, menos
subir la tasa de interés", agrega Caamaño.
A diferencia de otros indicadores, la caída en la demanda de dinero no
es una medición técnica. Para medirla deben combinarse distintas variables, lo
que permite tener una idea más precisa de lo que acontece.
Federico Furiase monitorea esas variables a diario. Están las expansivas(que
agigantan la base monetaria) y las contractivas (que quitan pesos del
mercado).
Entre las primeras aparece la compra de dólares al
Tesoro (que deben ser absorbidos volcando moneda local al circuito), la licitación
de Lebac y de Letes
Entre las segundas, las intervenciones del Banco Central adquiriendo esos dólares y, sobre
todo, sus operaciones en el mercado secundario de Lebac
De acuerdo al cálculo del economista de Eco GO (ex Bein):
- La expansión de dinero (últimas tres semanas) fue de $39.065 millones
- Hubo, además, $72.500 millones que el BCRA no pudo renovar en la
última licitación de Lebac
- Así, la expansión total alcanzó los $111.500 millones
"Conviven dos situaciones: la baja estacional de la oferta
de dólares por la cosecha y la caída en la demanda de
instrumentos en pesos, por la incertidumbre que trajeron las medidas de
fin de año", comenta Furiase en diálogo con iProfesional.
"En este contexto se entiende la presión cambiaria que
soporta el BCRA y sus intervenciones en el mercado para ponerle
un techo transitorio al dólar, en medio de paritarias y subas de las tarifas",
completa.
La dificultad para controlar el "sobrante" de pesos
Para los economistas, la pérdida de atractivo de los instrumentos en pesos es
la clave para comprender lo que está sucediendo.
Después del cambio de la meta de inflación, la duda de los inversores es si Federico
Sturzenegger podrá pelearle al alza de precios sin poder echar mano a una suba
de los tipos de interés.
"El mercado no cree del todo que este nivel de tasas
del 26,5% anual sirvapara cubrirse de la devaluación e inflación esperada. En este contexto, el desarme de
posiciones en Lebac termina presionando sobre el tipo de cambio",
concluye.
Otro analista que hizo sus números sobre este tema es Salvador Di
Stefano, consultor influyente entre los productores agropecuarios.
"La cuestión es simple, los pesos abundan. Si a la base monetaria
se le suman Lebac, Leliq y pases, la cifra trepa a los $2.364.497 millones.
Como contrapartida, las reservas suman u$s62.000 millones. Frente a semejante
cantidad de pesos, los dólares son un recurso escaso", afirma el
consultor.
El economista Diego Giacomini, director de Economía & Regiones, es
uno de los que muestra mayor inquietud: "El cambio en la meta
inflacionariadestruyó la credibilidad y reputación del BCRA, generando una caída
de la demanda de dinero".
"Asumiendo un nivel de actividad constante, con esa caída (de
la demanda de dinero) se tiene más inflación aun si se emite lo mismo", añade.
En palabras del hombre de E&R, al Gobierno le resultará complicado
el cumplimiento del 15% para 2018, más allá de que esa cifra ya fue
flexibilizada.
Para Giacomini, coexisten tres indicios que corroboran
la caída en la demanda de pesos:
1.- En el primer trimestre del año pasado, los vencimientos de las
Lebac finalizaban con una absorción plena. Esto no está
sucediendo este año, y prueba de ello fue la última licitación
2.- En términos reales, la tasa de interés se encuentra ahora
en un nivel similar al de un año atrás. Sin embargo, el tipo de
cambio, lejos de ser el mismo, resulta más elevado
3.- La base monetaria se incrementó en términos reales. Y ese
aumento corre por encima del stock de Lebac (siempre en términos
reales, es decir descontando la inflación)
¿Cómo sigue?
La pregunta que recorre las veinte manzanas de la City surge de la propia
inquietud entre los operadores: ¿hay alguna chance de que este mal
síntoma se profundice?
En otras palabras, que la demanda de dinero caiga más fuerte poniendo en
riesgo la salud de la economía hasta niveles ahora impensados.
Giacomini se encolumna en el grupo de los pesimistas: "Hay
una mayor cantidad de pesos en la economía porque la gente no
los quiere. Y esto es la contracara del aumento que estamos
viendo en el dólar, que compite con la moneda local".
El economista Caamaño matiza esta idea. Argumenta que lo que está retrocediendo es
la demanda de "pesos especulativos". Es decir de aquel destinado a
las inversiones financieras.
En cambio, crece la cantidad de dinero "transaccional"
que, según Caamaño, se trata de "la parte de la demanda más genuina"
y que representa el crecimiento de la actividad económica y la inflación.
Giacomini aporta otra visión: "Un menor dinamismo del
nivel actividad respecto del año pasado desincentiva la demanda de
dinero por motivos transaccionales, echando "leña al fuego" del
tipo de cambio y la inflación".
- "¿Cuál es la magnitud de esa caída?", pregunta iProfesional a
Caamaño.
- "La demanda de dinero es difícil de estimar. Hay que esperar que
pase la actual tormenta financiera. Pero lo que sí sabemos es que el cambio en
la meta inflacionaria tuvo un impacto negativo en la demanda
especulativa de pesos", responde.
Para Caamaño, lo que él denomina "tormenta" no debe confundirse
con una típica corrida financiera: "Hoy día no existe una pulseada en la
que el mercado presiona para tumbar al Banco Central y lograr una suba del tipo de cambio".
En su visión, "lo que se da ahora tiene más que ver con un cambio
en el flujo de capitales. Hay un desarme de instrumentos en pesos y
un pasaje al dólar, una modificación en la cartera de los inversores".
Si bien hay preocupación, la mayoría de los economistas cree que aún
el Gobierno tiene margen para resolver el problema de la caída en la demanda
de dinero.
Señalan que existen diversas herramientas para restituir la
confianza de los argentinos en la moneda local, y que la forma de hacerlo
reivindica a quienes sostienen que el plan oficial para bajar el rojo
fiscal tiene que ser más férreo.
Para estos economistas, la melodía suena agradable cuando el equipo
económico deja trascender que el déficit este año será más reducido. Hay
quienes refieren a un 2,8% del PBI, contra el 3,2% comprometido en el
Presupuesto.
Habrá que estar atentos a esta dinámica. Claro que los inversores ya
comenzaron a modificar sus portfolios.
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