Gabriel Rubinstein, execonomista del BCRA y exrepresentante de Economía
en el directorio del ente monetario, aconseja que rápidamente se convalide un
esquema de bandas cambiarias y sobre todo ahora el techo de la misma. De modo
que el mercado descuente que ya no habrá una nueva devaluación. Prefiere que el
establecimiento de la meta anual de inflación se haga en simultáneo con el
Presupuesto Nacional, en septiembre.
A continuación el diálogo que mantuvo con este diario.
Periodista: ¿Cómo ve la marcha de la política monetaria?
Gabriel Rubinstein: Creo que hay cosas que mejoraron como por ejemplo que ya
van dos importantes funcionarios(Mario Quintana y Federico Sturzenegger) que
han manifestado que el tipo de cambio real actual estaría bien. Es importante
que esto se reafirme, ya que si el Gobierno transmite la idea de que está
pendiente un ajuste del tipo de cambio real, habrá un generalizado "wait
and see" hasta que se concretara una nueva maxi-devaluación, perjudicando
la inversión y el aumento del PIB. Pero también que el BCRA reconoce que
aumentos adicionales del dólar implicarían más inflación, e interviene en forma
continua, poniendo una suerte de "techo" temporal al dólar. Y por
otro lado el Gobierno, por primera vez, ha logrado se fijen paritarias en torno
a la meta (15%). Es un cambio muy relevante. Y el BCRA por primera vez (al
menos públicamente), reconoce la importancia de este factor.
P.: ¿Cómo afectan las intervenciones del BCRA su política cambiaria de libre
flotación?
G.R.: Lo alejan, y es bueno que así sea. Si bien el Central dice que en cuanto
el mercado esté "alienado con las expectativas del BCRA", en
referencia a que le crean que la política monetaria va a seguir siendo dura, se
regresará a la libre flotación, se trata de un argumento poco acorde a la
flotación. Justamente, flotar sirve entre otras cosas para mostrarle al
Gobierno cuando no creen en él. Me parece bien que se vendan dólares, pero los
argumentos del BCRA lucen un tanto débiles o confusos. Veo más interesante si
estas intervenciones fuesen el camino a la generación de un esquema de bandas
cambiarias, más o menos explícito, móvil, de acuerdo a los objetivos de
inflación. Por ejemplo, si el mercado finalmente "cree" que hay un
techo sólido, cae de maduro que conviene invertir en tasa (carry-trade). Ahí el
dólar tendería a bajar. Y esperaría que el BCRA no dejara que se diluya la suba
reciente del tipo de cambio real (un muy buen logro del cambio de metas). En
cambio, debería comprar dólares, y bajar más rápido las tasas de interés. Y ahí
se iría delineando una banda cambiaria, le guste mucho o no al BCRA.
P.: ¿Pero si optaran por bajar las tasas volverían a ponerle presión al dólar,
o no?
G.R.: Sí, pero hablo de bajarlas, y a mi me gustaría que bajen mucho, cuando se
gane la actual pulseada. Ahora hay poco margen para hacerlo. Y precisamente, si
el BCRA compra, sería la señal para ir bajando la tasa, hasta que idealmente,
fluctuara en el centro de esa hipotética banda, sin compras ni ventas del BCRA.
P.: ¿Y si bajan las tasas, no peligra la desinflación?
G.R.:La inflación irá bajando, hacia el 1,3% mensual (17% anual) los próximos
meses, en base a situaciones ya definidas en materia salarial, tarifaria y
cambiaria. Creo que una baja de tasas afectaría poco a la inflación, digamos
hacia el 20% anual. Cuanto mejor establecida estuviera una banda cambiaria, lo
que pasaría es que el dólar se acercaría al techo. Estando ahora en ese techo,
no afectaría a la inflación. El resto de decisiones para este año ya están
tomadas. Se sobredimensiona, y mucho, el rol de las tasas de interés.
P.: ¿En el caso que bajen la tasa de interés, habría algún impacto en términos
de expansión monetaria?
G.R.: Digamos que las tasas bajaran en pocos meses al 20% anual. Podría pasar
que se demanden menos Lebac y más dólares. En el techo de la banda se venderían
esos dólares demandados. La expansión vía Lebac se absorbería vía dólares.
P.: ¿Pero hasta cuándo podría el BCRA continuar con el drenaje de
divisas?
G.R.:Primero hay que convencer al mercado de que se crea en el techo actual. Si
no, no se pueden bajar las tasas. Si el mercado no cree en el techo, el BCRA puede
optar por vender "muchos dólares" (digamos u$s5.000 millones en poco
tiempo) para que esta vez sí le crean al techo actual, o hacerlo una vez que el
dólar se devaluara más (p.ej. a $22), o simplemente no vender y dejar que suba
el dólar hasta dónde sea. Pero si sube mucho tendría altos costos en inflación,
PIB y políticos.
P.: ¿Se cumplen las metas de inflación este año y el próximo?
G.R.: Claramente este año no se cumplen. Con salarios creciendo aproximadamente
el 18% (15% de referencia, más 3% promedio en casi todos los gremios, a pesar
de que en 2017 salarios crecieron más que la inflación), tarifas energéticas el
33%, transporte público tal vez el 40%, dólar un 23% (14% hasta marzo), y el
comportamiento usual de márgenes empresariales, lo probable es una inflación
del orden del 20%. En adelante, me gustaría que la meta se fijara anualmente,
p.ej. en septiembre, junto al Presupuesto. Y luciría más realista fijar para el
2019 (con la información a hoy), una meta del 13% que del 10%. En tal caso salarios
seguramente crecerían tal vez 17% (13% revisión digamos del 4%). Con ajustes
más acotados de tarifas, y dólar del orden del 13%, la inflación podría crecer
15%. Un desvío razonable.
P.: ¿Entonces no habría inflación de un dígito en 2019?
G.R.: No. Es irrealista ese objetivo. El objetivo del 5% está muy bien,
seguramente se podrá llegar a ello en 2021 o 2022. Con el déficit en baja,
financiado con deuda, y transferencias del BCRA al Tesoro bajando bruscamente,
podría llegarse al 5%, si se quiere, mucho más rápido. Pero en un esquema
cambiario-monetario mucho más de shock, típicamente con cambio fijo, o fuerte
control de agregados monetarios (y tasas que suban todo lo que fuere). No es el
camino elegido, y no creo que haga falta tampoco hacer algo así. Simplemente
que partiendo en 2018 del 20% de inflación, con "revisiones"
salariales que difícilmente bajen del 4% (más la propia inflación del 2019),
con necesidad de que el dólar no se atrase, no se llega al 10% en 2019.
P.: ¿No es un reclamo social ni externo llegar a bajar la inflación más rápido?
G.R.: Relativamente. A la gente le importa la inflación, pero especialmente en
tanto ve que el salario se retrasa. Si hay indexación salarial, no le preocupa
tanto. Y externamente, importa mucho más el déficit fiscal y la deuda que
llegar o no antes a la meta del 5%.
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