• LAS METAS DE INFLACIÓN SON POLÍTICA ANTIINFLACIONARIA GRADUALISTA, POR LO QUE ESTE AÑO EL IPC SERÁ APENAS MENOR AL DE 2017Son días en que la inflación ha vuelto al
centro de la escena política. Y los fuertes aumentos de precios de los
últimos meses, y de algunos por venir, han terminado con varios mitos de
sectores del oficialismo, de la oposición y de la profesión misma.
El
primero, que el aumento de los precios regulados no incide
significativamente sobre la inflación núcleo. El segundo, que el impacto
inflacionario -pass through- del deslizamiento del tipo de cambio es
bajo. El tercero, que el desafortunado cambio de metas de diciembre
pasado no iba a alterar las expectativas.
La inflación núcleo,
luego de promediar 1.4 % mensual en el último trimestre de 2017, escaló a
2.1% en febrero y a 2.6 % en marzo. El dólar subió 15.9 % desde
noviembre, y los precios mayoristas, los más inmediatamente afectados
por la devaluación, lo hicieron en un semejante 14.7 % promedio. Y las
expectativas de inflación desde noviembre subieron 3.7 puntos
porcentuales, superando el aumento de 3 puntos que se anunció para la
nueva meta de 15% en 2018.
Hay un mito adicional que ha quedado
descalificado. Y es el de que la política fiscal y la monetaria
transcurrían a velocidades distintas, gradualista la primera y
fuertemente contractiva la segunda, creencia alentada por una
incomprensión del programa de Metas de Inflación. En el mismo, el Banco
Central fija la tasa de interés de política monetaria, la cantidad de
dinero es endógena y, por tanto, la oferta de dinero es pasiva. Ello
significa que el Banco Central provee toda la cantidad nominal de dinero
que el público demande. Si los precios aumentan, por la razón que
fuere, también lo hace la demanda nominal de dinero y, con Metas de
Inflación, el Banco Central satisface ese aumento. La fuerte expansión
bruta de la base monetaria por las transferencias -$150.000 millones en
2017- y compra de dólares -$272.000 millones- al Tesoro, así como por
los intereses de las Lebac -más de $200.000 millones- , genera demanda
excedente en otros mercados, haciendo subir precios de bienes, servicios
y activos, que son acomodados por el Banco Central con más dinero. Solo
una parte del exceso de oferta de dinero termina en Lebac, no sin antes
haber presionado precios y haber sido absorbido por el público. Todo
este proceso se verifica de manera simultánea y entrecruzada. Pero el
resultado en términos de expansión de los agregados monetarios no deja
dudas respecto de que ocurre. El agregado M2 privado creció 32.2 % en
2017, casi duplicando el techo de la meta de inflación de 17 %, y
facilitando además una expansión de 45.8 % en el crédito al sector
privado. Más aún, el agregado M2 más Lebac creció 49.7% en 2016 y 55.1 %
en 2017. Aun si se excluye la expansión debida a la compra de divisas
al Tesoro, los aumentos fueron 32.6% y 35.7%. Todas expansiones
superiores no solo a las metas, sino también a los aumentos que
implicaría una política monetaria contractiva
Con estas cifras,
es difícil acusar al Banco Central de restrictivo. Muestran el
carácter gradualista que siempre tuvo el programa antiinflacionario de
Metas de Inflación, y que nunca hubo dos velocidades distintas en lo
fiscal y lo monetario. Pero el cambio de metas, basado en el diagnóstico
opuesto, hizo subir la inflación y sus expectativas un escalón nominal
más, y ahora generó preocupación oficial por su efecto político.
La
reacción del Gobierno ha sido buscar anclas. Una menor flexibilidad en
los acuerdos paritarios, logrando aumentos de 15%, que con cláusulas
adicionales se acercan más a 18-19 %, y dejan para 2019 ajustes si la
inflación es mayor. Y, segundo ancla, la decisión de frenar nuevos
aumentos del tipo de cambio con una decidida intervención del Banco
Central. Contará también con el bonus de que el renacido temor oficial a
la inflación devolvió algo de independencia al Banco Central, que ya
anticipó que puede subir las tasas.
Pero no habrá gran ayuda por
el lado del financiamiento al Tesoro, a quien transferirá apenas algo
menos que en 2017, aunque puede aliviarse un poco la necesidad de
comprarle dólares, si acude menos al financiamiento internacional. Pero
es relativo, porque las colocaciones internas en pesos también pueden
suscribirse entregando divisas, y el Banco Central ya le compró al
Tesoro en 2018 el equivalente a $157.000 millones.
En definitiva,
la política antiinflacionaria sigue en la gradualidad, y solo puede
aspirar a que 2018 termine con unos pocos puntos menos de inflación que
2017.
(*) Ex Gerente General del BCRA. |