Por Gabriel Rubinstein - Con el dólar muy cerca del piso de la "zona de no Intervención" (ZNI), se ha desatado la siguiente polémica para el caso en que efectivamente el piso sea alcanzado: 1) ¿convendría que el BCRA haga "intervenciones esterilizadas" (compra de dólares contra Leliq)?, o 2) en lugar de comprar dólares baje encajes, o 3) ¿que compre dólares y simplemente emita circulante?

La primera opción (intervenciones esterilizadas) luciría bien atendible si estuviéramos en condiciones económicas "eufóricas", y la tasa de interés anual en pesos fuese menor que el 10%. Estamos tan lejos de ese escenario que me parece no debieran caber dudas de que esta alternativa no es conveniente. Alentar tan fuertemente el "hot money" (inversores muy oportunistas vendiendo dólares para aprovechar tasas de plazos fijos bien altas, sabiendo que los bancos las colocan fácilmente en Leliq, esperando rápida ganancia en dólares para retirarse a velocidad del rayo apenas eso se concretara), vía compra de dólares contra la Leliq podría ser más letal incluso que la desafortunada política de haber comprado dólares contra Lebac, que tanta incidencia tuvo en las corridas cambiarias de meses anteriores.

La segunda opción (baja de encajes), sería también atendible si el dólar se alejara para arriba, de la banda inferior de la ZNI, para de todas formas bajar las tasas de interés desde los altísimos niveles actuales. Pero si la situación de inicio es "oferta excedente de dólares contra demanda excedente de circulante o depósitos en pesos", no la veo como la mejor opción. La oferta excedente de dólares, para desaparecer, seguramente necesite una caída adicional del tipo de cambio (p. ej. hasta $30), que luce inconveniente. Son los problemas que trae la flotación "pura", política cambiaria que considero muy poco adecuada para la Argentina de hoy. Para quienes creen que ello es conveniente (en la falsa creencia de que eso es libre mercado y otro arreglo cambiario no), vale la pena reflexionen en la "sabiduría" del mercado en relación con lo ocurrido con la deuda soberana. Durante 2016 y 2017, decenas de fondos de inversión "superinteligentes" demandaron deuda, avalando el gradualismo bien lento del Gobierno de Macri, para entrar en pánico desde comienzos de 2018. Casi todos ellos perdieron mucho dinero con Argentina. No hubo "templanza" (prestar poco, retirar luego poco). Fue de "prestar mucho" a no "prestar nada" (es más, recuperar todo lo que se pueda), sin aviso, sin muchas más razones (que no estuvieran antes) que las que "¡es momento de rajar!". Con la volatilidad cambiaria extrema (flotación "pura") claramente puede pasar lo mismo.

La opción de compra de dólares contra emisión de circulante, siendo la más simple, luce también como la más sensata. Si la contraparte a la oferta de dólares fuera todo a circulante, casi no cambiaría, sería un simple "cambio de portafolio" (se necesitan más pesos para tener en bolsillos y mesitas de luz, y menos dólares). Si la contraparte fuese deseo de más depósitos bancarios, tendríamos más efectos, sobre todo baja de las tasas de interés, más crédito, y menos compras del BCRA que las inicialmente estimadas (por alguna compra de dólares que habría al bajar las tasas). Esta opción sería el camino más virtuoso; el BCRA con más reservas (más tranquilidad cambiaria), tasas más bajas, más crédito, más actividad, y con menos revaluación del peso que en el caso de la baja de encajes.

De modo que espero que las autoridades del BCRA no lo duden: si el dólar tocara la banda inferior de la ZNI, que compren dólares, emitan base monetaria, no esterilicen, y podamos ver cómo afloja la restricción crediticia interna, antes que los costos productivos y sociales de tanto apriete fiscal y monetario se vuelvan en contra de la de deseada estabilidad económica y política.

(*) Director de Gabriel Rubinstein y Asociados, Consultora en Economía y Finanzas .