Por Jorge Herrera - Mucho se habló sobre el cierre de la campaña para las PASO de las Leliq (Letras de Liquidez del BCRA). Sin duda, un futuro dolor de cabeza para el próximo Gobierno. Sin embargo, el Tesoro tiene otros “clavos” que algunos soslayan y que juegan en estas elecciones. Se trata del combo de Letras del Tesoro en dólares (Letes) y en pesos (Lecap, Lecer y Lelink). No es un tema menor, porque las Leliq, podría decirse, están “encapsuladas” en el BCRA. Nadie espera ningún desbande antes de las elecciones presidenciales. O sea, ni los bancos, los verdaderos tenedores de las Leliq, ni los depositantes, que aportaron la materia prima para ellas, correrán alocadamente a rescatar sus pesos (más allá de que se descuenta cierta dolarización). Sin embargo, las Letes en dólares y en pesos son una espada de Damocles sobre el Tesoro y el BCRA. Es que cuando se negociaron los programas con el Fondo se estimó un porcentaje de refinanciación (roll over) de las Letes en dólares de entre el 50% y 60%, de modo que el resto se cancelaba con los fondos aportados por el FMI. Por lo tanto, si el roll over era inferior al estimado en el programa, se acentuaba el drenaje de las reservas.

Hasta el momento, el roll-over de las Letes no ha sido un problema para el equipo económico liderado por Nicolás Dujovne. Es más, en varias licitaciones se llegó a niveles de roll over de más del 80%, incluso, en algunas superó el 100% (lo que implica que en lugar de rescatar, colocó más). Pero en las últimas operaciones se observa un alto porcentaje de renovación, pero a cambio de una tasa de interés más alta y encima a menores plazos. Por las Letes más cortas pagó 4,15% anual (a 112 días), mientras que por las largas la tasa se ubicó en 7,37% (a 217 días) cuando meses antes pagaba 4,5%. El Gobierno viene así sorteando bien los últimos tests, incluso enfrentando una demanda por encima de los vencimientos, pero a cambio debe ofrecer más tasa. Algo similar ocurre con las Letras en pesos, donde le cuesta colocar a plazos más largos.

Todo esto ha redundado en una fuerte y seria, dadas las actuales circustancias, concentración de vencimientos de Letes entre septiembre y octubre. Por ello advierten los analistas que el resultado de las PASO va a ser crucial para el roll-over de las Letes y el cierre del financiamiento de 2019 del Gobierno. Igual para el caso de las Lecap y Lecer. Es que, según datos del Estudio Broda entre septiembre y octubre vencen más de u$s12.000 millones de Letes en pesos y en dólares. En septiembre ya vencen (en total u$s6.930 millones) Letes por u$s2.650 millones, y otros u$s3.949 millones de Lecap y Lecer, más u$s331 millones de Lelink. Mientras que en octubre vencen (en total u$s5.511 millones) unos u$s2.726 millones de Letes más u$s2.345 millones de Lecap y Lecer, y otros u$s440 millones de Lelink. O sea, de los casi u$s19.900 millones que vencen de Letras del Tesoro (tanto en dólares como en pesos) en lo que resta de 2019, hay vencimientos por casi u$s12.500 millones entre las PASO y la primera vuelta de octubre.

La renovación de las Letras del Tesoro en el mercado doméstico se trata entonces de otro tema crucial en la transición electoral hasta octubre-noviembre. Donde se tienen altos vencimientos, tasas más altas y menores plazos de colocación. Un cóctel complicado, sobre todo, si surgen turbulencias tras los resultados de las PASO. “Está claro que el resultado de las PASO será crucial para ver cómo sigue la renovación de las Letras. Un buen resultado para el Gobierno en las primarias del 11 de agosto permitiría seguir renovando un alto porcentaje de las Letras del Tesoro, facilitando el cierre del programa financiero del Gobierno. Un mal resultado para el oficialismo en las PASO podría complicar la refinanciación de estas Letras y dificultar el cierre del programa financiero”, advierte el Estudio Broda.

De ahí que bajo un escenario favorable para el Gobierno pos- PASO, se estima que el porcentaje de renovación de las Letras en pesos será del orden de 90% en el segundo semestre del año (cuando fue de 96% en el primero). Estos porcentajes allanan el cierre del programa financiero en pesos del Gobierno este año, de la mano de las ventas diarias de dólares del Tesoro en el mercado de cambios más alguna venta directa al BCRA junto con los fondos del Tesoro depositados en el sistema financiero. En cambio, si las PASO anticiparan un triunfo de la oposición, el porcentaje de renovación de las Letras en pesos sería significativamente menor en el segundo semestre del año, por ejemplo, del 50%. En ese caso, para cerrar el financiamiento del año queda echar mano de la asistencia del BCRA vía adelantos transitorios (lo que incumpliría las metas con el FMI) o bien incrementar en forma significativa el monto de los libramientos impagos. Lo mismo se daría con las necesidades de financiamiento en dólares. El porcentaje de renovación de las Letes en dólares si gana el Gobierno se estima en el 85% mientras que con un resultado adverso para el Gobierno, faltarán dólares. Le quedará al Gobierno la opción de usar las reservas del BCRA o demorar los pagos. Ya veremos. Faltan 72 horas. No todo es el yuan, pero si a falta de líos locales soplan ventarrones del exterior, a estar preparados. Todavía falta lo mejor.