Por Juan Bergelín - Mientras el Fondo Monetario Internacional (FMI) da por hecho que el desembolso de u$s5.400 millones no se concretará antes de las elecciones del 27 de octubre, el mercado ya le cuenta las costillas al Banco Central, que encara el último mes previo a los comicios con menos poder de fuego para defender al tipo de cambio.

Más restricciones a la compra de dólares, una brecha en aumento con el "contado con liqui" y una mayor sangría de depósitos son algunos de los impactos concretos que el mercado prevé en el mediano plazo. La necesidad financiera del Gobierno para diciembre, es la otra incertidumbre que se abre si el Fondo no gira el desembolso en los próximos meses.

"El mercado ya descontó que los dólares del FMI no vienen antes de las elecciones", decía Santiago López Alfaro, socio y director de Delphos Investment, antes de que el propio organismo confirmara que el próximo desembolso quedaba en "stand by".

El sincericidio provino de David Lipton, el director gerente interino del organismo, quien en el mismo momento en que el equipo económico argentino almorzaba en Washington con los técnicos del Fondo dijo que "trabajará para una eventual reanudación de una relación, algún tipo de relación financiera con ellos, que puede tener que esperar un tiempo".

Las palabras de Lipton, en una entrevista con Bloomberg Radio, se dieron menos de 24 horas después de reunirse no sólo con el ministro de Hacienda, Hernán Lacunza, y el titular del BCRA, Guido Sandleris, sino también con el presidente Mauricio Macri, en un encuentro que el propio funcionario del Fondo calificó de "constructivo".

"Es muy difícil que lleguen los dólares del FMI en este contexto de incertidumbre respecto de la política económica que puede ejecutar Macri de acá a fin de año para contener la crisis y todo empieza a girar sobre la política económica que pueda ejecutar Alberto Fernández", analiza Martín Kalos, economista jefe de Elypsis.

Un cepo más restrictivo

Para el economista de Cesur, Amilcar Collante, "lo más claro es que sin el desembolso del FMI, el Gobierno va a cerrar más el cepo y seguramente reduzca la compra para personas físicas".

Si bien el economista especula con que podrían recortar de u$s10.000 a u$s5.000 el tope de las compras mensuales, sostiene que el Central es el que hará cuentas para ver dónde pone el nuevo límite. "Siempre es mejor pasarse que quedarse corto", acota.

Como efecto directo de un endurecimiento del cepo, Collante prevé un salto en el dólar paralelo y en el "contado con liqui". "Van a tratar de llegar con un cepo más duro para que el drenaje se frene de alguna vez por todas", destaca el economista.

Según los cálculos que hace Collante, con información del Banco Central, las reservas netas, es decir las que puede usar el organismo monetario para intervenir en el mercado de cambios, rondan los u$s12.854 millones.

Para llegar a este número, a los poco más de u$s49.300 millones que hay en las reservas internacionales, le restó u$s8.072 millones que son encaje de los depósitos en moneda extranjera; u$s18.332 millones del swap con China; u$s7.198 millones, que corresponden a depósitos para el fortalecimiento que aportó el FMI; u$s98 millones de otros depósitos del Tesoro Nacional y u$s2.667 millones de préstamos del BIS, el Banco Internacional de pagos de Basilea.

"Si uno ve la dinámica de las reservas, con cerca de u$s100 millones diarios o algo menos de intervención del BCRA, solamente en un mes gastaría entre u$s2.000 millones y u$s3.500 millones. A eso hay que sumarle la salida de depósitos y vencimientos por más de u$s5.000 millones", advierte Collante.

La lupa en los depósitos en dólares

La salida de depósitos en dólares es uno de los temas que más preocupa a economistas y banqueros, a unos por el impacto en las reservas y a otros por el temor a que termine generando una corrida bancaria.

Desde las PASO se fueron de lo bancos más u$s10.500 millones -un tercio de los depósitos privados en moneda extranjera- y las grandes entidades se vieron obligadas a congelar sus líneas de crédito a exportadores.

"En los últimos días, el retiro de depósitos se estabilizó en u$s100 millones diarios, puede que sigamos así en estos días. Pero cuando estemos más cerca de las elecciones va a volver a aumentar el retiro", advierte López Alfaro, de Delphos Investment.

"La pérdida de reservas va a aumentar a medida que se acerquen los comicios y ahí, en algún momento, el Gobierno nuevo va a tener que mostrar el gabinete y su idea para ver cómo estabiliza las variables, frena este drenaje y arma un plan para que Argentina crezca", agrega el director de Delphos Investment, quien considera que la incertidumbre actual no es sostenible por mucho tiempo.

Norberto Sosa, director de Invertir en Bolsa considera que el cepo y el reperfilamiento de deuda fueron determinantes para contener la sangría de reservas. "Si bien éstas cayeron fuerte desde las PASO, el principal factor fueron los depósitos en dólares, que no influyen en el cálculo de los pasivos monetarios", destaca.

En un trabajo interno, en donde analizan los factores del drenaje y el estado de situación de las reservas, comparan las intervenciones del BCRA en el spot antes y después de las restricciones. Allí se pone el foco sobre las ventas diarias, que habían llegado al nivel récord -para la era Sandleris- de u$s387 millones, un número que después del cepo fue tendiendo a cero. "Era insostenible ese nivel de intervención diaria", acota.

En cuanto al flujo de los divisas para atesoramiento, la presión que había de inversores haciendo al rulo financiero se redujo fuertemente. "Ahora con las restricciones, parece que puede ser financiado con el superávit comercial", analiza el ex Raymond James.

Sobre la salida de depósitos en dólares, agrega Sosa, "mientras que no supere el 50% de los encajes o el 60% que se supone que es la liquidez promedio del sistema, no habría riesgos".

El economista explica que si bien esto genera un efecto psicológico por la caída, no afecta la relación entre pasivos monetarios y reservas del BCRA, que es en cierta medida el benchmark del "contado con liqui", lo que podría ampliar la brecha con el dólar oficial.

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Para Sosa, el problema está en los vencimientos de deuda, aunque reconoce que "si bien el reperfilamiento generó un serie de efectos colaterales, desde el punto de vista de las reservas minimizó el impacto".

En octubre, el Gobierno debe afrontar vencimientos de deuda en pesos por casi $29.500 millones y en dólares unos u$s770 millones, sin contar las letras reperfiladas, de los cuales hay alrededor de 700 millones por lo que debe pagar por las Letes en esa moneda y que están en mano de privados.

Federico Furiase, director del Estudio Eco Go, cree que con el cepo y el default que anunció Lacunza el drenaje de reservas está contenido, por más que no se concrete el desembolso del Fondo.

"Con el reperfilamiento de las letras de corto plazo se modera la salida de reservas por programa financiero y con los límites a la compra de divisas, eso de algún modo limita la pérdida de reservas por las ventas del BCRA para calmar la dolarización de portafolio", explica.

El interrogante, agrega, será ver cómo sigue la salida de depósitos en billetes verdes, algo que eso se ha venido calmando en las últimas semanas.

Para Furiase, ya sin los u$s5.400 millones antes de las elecciones, "lo importante es que el desembolso del Fondo esté en diciembre, porque ese mes hay una brecha fiscal de pesos de aproximadamente $200.000 millones.

"Si en ese momento ya está el desembolso del FMI por u$s5.400 millones se reduce el peligro de monetización del BCRA para asistir esa brecha fiscal de pesos, ya que con un riesgo país arriba de los 2.000 puntos básicos, la Argentina no tiene refinanciamiento ni del mercado internacional ni del mercado local", explica.

Esa eventual monetización del Banco Central tendrá un impacto directo en el tipo de cambio, en la brecha cambiaria y en el riesgo de ir a un equilibrio de mayor inflación, advierte Furiase.

Acuerdo político, clave para calmar las aguas

El director de Eco go sostiene que un acuerdo político entre Macri y Alberto Fernández es clave para lograr calmar las variables financieras. "El problema es que hasta las elecciones de octubre haya un 'equilibrio político de Nash', no cooperativo, donde no hay incentivos a coordinar entre ambos candidatos", describe. 

Esa situación debería cambiar después de los comicios, y esa cooperación política podría ayudar a destrabar el último desembolso del FMI. En el escenario más probable, explica Furiase, de un triunfo de Fernández, Macri tendría incentivo de coordinar para finalizar lo más ordenado posible su Gobierno y Alberto Fernández ya tendría incentivos concretos para estabilizar, dar señales de certidumbre al mercado y evitar así mayor pérdida de reservas del BCRA. De este modo, podría aspirar a tener el desembolso del Fondo en diciembre y con eso poder fondear el agujero de $200.00 millones que hay en diciembre.

"No hay que olvidar que siempre están los u$s7.198 millones de reservas que dio el FMI, que nunca son contabilizados, pero son para usar", comenta López Alfaro, quien cree que a la larga se van a terminar utilizando. Estos dólares están en el BCRA, y requieren autorización previa del Fondo para poder echar mano.

Nada parece estar descartado por el momento. Ni el uso de esas divisas "intocables" que aportó el FMI ni un endurecimiento del cepo, algo que empieza a generar consenso en varios bancos de la City, preocupados por el drenaje de los depósitos en dólares.

"Quizá mantienen el límite de compra pero ponen un tope para girar los billetes verdes al exterior", especula el gerente de un banco, que sostiene que la mayor parte de los depósitos que se van no es por retiro por caja sino por clientes que giran a cuentas en Uruguay o en Estados Unidos.

Se viene un largo mes previo a las elecciones y la temperatura de la City sin dudas irá en aumento. El principal objetivo que tiene el Gobierno hasta el 27 de octubre es evitar una disparada del dólar y para eso es clave cuidar al máximo las reservas del Central, su arma principal para contener a la divisa.