Por Jorge Herrera - No hay duda que la gestión del gobierno del Frente de Todos enfrenta serios desafíos heredados y ya tiene varios frentes abiertos en medio del “veranito” de los mercados. Y dentro del cóctel de retos el tema monetario es uno de los claves. Al respecto, la atención de los analistas está puesta en el “día después” de la fuerte emisión monetaria registrada desde noviembre pasado. Esto se refiere al momento a partir del cual los pesos emitidos y en manos del público en general comienzan a retornar al sistema financiero. Es decir cuando la demanda de dinero pega la vuelta. Eso comienza a ocurrir a partir de la segunda quincena de enero. Los optimistas creen que gran parte de los excedentes quedará en los bolsillos de la gente y el resto podría ser fácilmente esterilizado por el BCRA. En realidad apuestan al bajo nivel de monetización de la economía. Pero la historia monetaria argentina es muy rica en aleccionar a los desmemoriados.

Más allá de la fuerte expansión monetaria acumulada entre noviembre y diciembre del 2019, hay un tema que vuelve a soslayarse. Se trata del stock de la deuda remunerada del BCRA que ya supera los $1,5 billones. Esto equivale a casi la base monetaria. O sea, entre la emisión primaria y la deuda remunerada hay el equivalente a más de $3 billones.

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Vale recordar que la deuda remunerada del BCRA, compuesta por los Pases Pasivos (son colocaciones de los bancos en el BCRA a un día o a siete días de plazo a una tasa prefijada) más las Letras de Liquidez del BCRA (Leliq) a siete días de plazo a una tasa de interés pactada en licitación. Ambos son instrumentos del Central para regular la liquidez del mercado financiero, o sea, el nivel de la base monetaria.

Muchos creen que el tema de la “bomba” de las Leliq ya se resolvió como ocurrió con el de las Lebac (Letras del BCRA). Sin embargo, el tema se ha potenciado. No solo porque el stock de las Leliq se estacionó en los $780.000 millones, sino porque el stock de Pases Pasivos se ha casi duplicado desde el cambio de gobierno. En la actualidad los Pases Pasivos suman más de $760.000 millones. Y hay que señalar que de este total los Fondos Comunes de Inversión (FCI) ya tienen menos de $80.000 millones. Es que se han ido anticipando a la nueva regulación del BCRA que ya no les deja tener Pases Pasivos a partir de febrero.

No hay que olvidar que los FCI sufrieron el “reperfilamiento” de las Letes y terminaron colocando o “estacionando” parte de esa liquidez en Pases bajo el beneplácito del BCRA. Ahora el ente monetario comandado por Miguel Pesce eliminó esa prerrogativa y los FCI están recogiendo el barrilete. La movida debería beneficiar a los bancos a dónde deberían ir los FCI a colocar sus excedentes y estos se los volverían a llevar al BCRA. O bien el Tesoro les coloque otro instrumento que les de la liquidez que buscan las gestoras. Sino al fin de cuentas este “loop” termina conspirando con la baja de las tasas de interés que tanto pregona el Gobierno. Ya que en lugar de colocar directamente en el BCRA, los FCI buscarán tasa en los bancos y estos le pedirán a cambio una tasa mayor al ente monetario. Pero esto es harina de otro costal, o más bien, otro tema a mirar.

Lo cierto es que semejante stock de deuda remunerada del BCRA no solo complica las metas monetarias sino también las inflacionarias. Dado que el costo financiero es insoslayablemente elevado. Basta con señalar que a lo largo del 2019 el Central pagó cerca de $693.000 millones en concepto de intereses. Hoy al haber “paseficado” el stock de deuda se potencia el costo de semejante endeudamiento. Porque los Pases Pasivos están pactados a un día de plazo. O sea, cada veinticuatro horas el stock de Pases crece hoy a una tasa anual del 45,5%. Mientras que el de las Leliq lo hace cada siete días al 52% anual. Un simple cálculo permite arriesgar que de no mediar ningún cambio sustancial el BCRA volverá este año a incurrir en un alto gasto en intereses superior al del 2019. De esta manera el mismo “pecado” del gobierno de Cambiemos volvería repetirse. En momentos de impuestazos y de reclamos por el nivel de pobreza ¿cómo le harán digerir a la gente que se gasten más de $700.000 millones en intereses por la deuda del BCRA? Porque si se estima una inflación anual no menor al 40%, la tasa que le remunerarán a los bancos por las Leliq y Pases deberá ser positiva. Sin duda será un desafío.

Es seguro que la nueva cúpula del BCRA y del Palacio de Hacienda “juegan” a favor de que la demanda de dinero retome un circulo virtuoso de la mano de la recuperación de la economía, y con ello se reactive el crédito. Hoy esto está por verse. Ya que está todo contaminado por el accionar del cepo. Lo cierto es que el primer test será lo que acontezca a partir de las próximas semanas. El stock de Pases y Leliq es hoy además equivalente al 56% de las reservas internacionales del BCRA. Lo cual refleja la dimensión de las cifras en cuestión. No será sencillo desarmar este embrollo sino reacciona la economía. Se necesitará algo más que optimismo y confianza.