Por Juan Gasalla - En la
historia económica argentina hay capítulos que se repiten sistemáticamente, con
sus diferencias de época, pero con numerosas similitudes. Es así que en la
economía de 2020 se vuelven a encontrar puntos en común con el escenario de
2012, en ambos casos en el marco de un estricto control de cambios.
El
experimento de variadas políticas macroeconómicas, cambiarias y monetarias
demarcó una senda de fracaso, un círculo que se abrió el 31 de octubre de 2011
con la imposición de un control de capitales que perduró hasta el 16 de
diciembre de 2015, y que se cerró entre septiembre y octubre de 2019, con un
nuevo “cepo”, más ajustado que el anterior, después de las elecciones
presidenciales.
1)
Dólar oficial anclado. El nivel del tipo de cambio es regulado por el
Banco Central, que puede intervenir en la plaza formal sin el “corset” de
los controles que alcanzan a la demanda privada. La entidad fija precios con
sus posturas de venta o de compra. La última semana convalidó un precio
mayorista apenas encima de $60, un nivel idéntico al del 25 de octubre previo a
las elecciones presidenciales, y aún debajo de $60,40, el récord nominal del 14
de agosto pasado.
Para el
minorista, luego del “shock” del impuesto del 30%, también se fijó
un dólar “solidario” en torno a los $81,90, inamovible a partir del 26 de
diciembre.
2) Los
dólares alternativos siguen a la inflación. Con una inflación que avanza a
un ritmo de 4% mensual, las cotizaciones implícitas en operaciones bursátiles saltan
la valla de los controles y evolucionan a ese ritmo. Desde el 30 de agosto
–última rueda previa al “cepo light” (límite de USD 10.000 mensual)-
el “contado con liquidación" subió 26%, de $64,68 a 81,50 pesos,
frente a una inflación aproximada a 20% en cuatro meses y medio.
3) La
brecha se amplía más rápido. Por ende, la evolución dispar amplía la
“brecha” entre el tipo de cambio oficial y las cotizaciones alternativas. Y lo
hace a un ritmo más rápido que en 2012, cuando el gobierno de Cristina Kirchner
también había establecido un “cepo” al dólar, pero en un contexto muy
diferente: el PBI venía de dos años de fuerte expansión, había reservas netas
récord y los precios de las materias primas duplicaban a los actuales.
Con el
control de cambios riguroso que se fijó el 28 de octubre de 2019 (tope de USD
200) el “contado con liqui” pasó en menos de tres meses a estar un 35% por
encima del mayorista. Con el “cepo” del segundo gobierno de Cristina
Kirchner la brecha entre el dólar oficial y el libre alcanzó el 30%
después de seis meses (mayo de 2012), mientras que se amplió al 50% en julio de
aquel año.Al cabo de cuatro años de “cepo” -al asumir Mauricio Macri el 10 de
diciembre de 2015- la brecha entre el dólar mayorista y el “contado con liqui”
alcanzó el 58%, mientras que entre el minorista y el dólar libre se ubicó en el
50 por ciento.
4) Las
reservas se encuentran en un piso. Un efecto virtuoso del
reciente control de cambios es la estabilización de la posición de activos
externos del BCRA, por el saldo positivo de la intervención de la entidad
en la plaza: adquirió unos USD 4.200 millones desde el 28 de octubre. En el
mismo lapso, las reservas aumentaron USD 1.900 millones, aunque su evolución
sigue supeditada a las cancelaciones de deuda y la salida de depósitos
privados.
5)
Rango amplio de regulación de liquidez. El cepo estricto brinda al
BCRA mayor margen para expandir la cantidad de pesos en la economía,
puesto que esta liquidez no puede utilizarse para demandar divisas. Ante la
mayor demanda de pesos que coincide con el fin de año y enero –por las Fiestas,
vacaciones, cobro bonos y medio aguinaldo-, la entidad expandió $408.199
millones (27%) entre el 25 de octubre y el 30 de diciembre, de $1,49 billones a
$1,9 billones.
Con la
colocación récord de pases pasivos a bancos, el BCRA reabsorbió en lo que va de enero unos $267.000 millones,
prácticamente lo emitido por la compra de dólares en los últimos tres meses.
“En
esta transición el BCRA está más atento a lo fiscal que a un programa monetario
y cambiario, pero pronto va a tener que actuar para regular la cantidad de dinero”,
expresó Amílcar Collante, economista del CeSur (Centro de Estudios
Económicos del Sur).
6) El
BCRA como caja del Tesoro. La urgencia por obtener divisas para pagar la
deuda, y pesos para financiar el déficit público, obligó a Hacienda a
recurrir a la autoridad monetaria como prestamista de última instancia. Por el
artículo 61 de la ley de Solidaridad Social y Reactivación Productiva, el
Gobierno pudo emitir Letras a 10 años por USD 4.571 millones, que fueron
colocadas al BCRA a cambio de divisas.
Además,
entre noviembre y diciembre, el Central giró Adelantos Transitorios al Tesoro
por unos 350.000 millones de pesos.
“Antes
teníamos un flujo de dólares que entraba a la economía por la toma de deuda del
Tesoro y que el BCRA compraba para sumar reservas, y después la entidad
esterilizaba los pesos emitidos. Ahora no sabemos con claridad cómo van a
evolucionar los agregados monetarios”, dijo Amílcar Collante.
7) Tasa
real negativa. Con una tasa de política monetaria elevada, el BCRA
debe afrontar importantes pagos de intereses por la deuda que coloca a
bancos (Leliq y Peses), del orden de $40.000 millones por mes. Para reducir el
peso de estos pasivos remunerados, la entidad que preside Miguel Ángel
Pesce apura el recorte de tasas de referencia. Así, los rendimientos del
sistema financiero sondean el terreno negativo, con tasas de Leliq en 50% anual, de 45,5% para Pases y de 35% en
promedio para depósitos a plazo fijo a 30 días.
En ese
sentido, el BCRA impulsa que los bancos ofrezcan a partir de febrero plazos fijos ajustables por la Unidad de Valor Adquisitivo (UVA) más
un 1% para las colocaciones en pesos a 90 días, para recuperar una una tasa
real positiva. Este instrumento, de todos modos, puede ser precancelable a los
30 días, aunque en este caso, con la tasa de plazo fijo convencional, en torno
a un 70% del rendimiento de Leliq.
El
economista Nery Persichini recordó que “entre 2011 y 2015 hubo
un cepo cambiario con tasas de interés reales negativas. Se pagó muy
caro posteriormente al reconocer no solo atraso y distorsiones sino
desinversión real”.
“La
autoridad monetaria está aflojando las correas de su instrumental más ortodoxo.
Concretamente, las tasas de interés están en caída libre. Un costo elevado
del dinero, según el nuevo BCRA, no tracciona para bajar la inflación, mientras
que genera un marcado efecto recesivo”, señaló Persichini, gerente de
Inversiones de GMA Capital.
8) Más
depósitos en pesos, menos en dólares. A falta de alternativas de inversión
y vedado el acceso a divisas, las colocaciones a plazo fijo en pesos regresaron
-en términos nominales- al nivel anterior a las elecciones primarias, ahora por
encima de $1,3 billón, pese a que pierden contra la inflación. A la vez, un
dólar “solidario” todavía caro para el ahorrista por el recargo del 30% y el
cupo mensual de USD 200 atrofiaron la demanda e impidieron la recuperación de
los depósitos en dólares en efectivo.
9)
Peligro de aceleración inflacionaria. Como ocurrió en otros períodos de
baja de tasas que no se correspondieron con una desaceleración de los
precios, la inflación anual empezó a crecer desde un piso del 50% anual de
octubre, a un 55% estimado para enero.
El
gobierno de Alberto Fernández apuesta mantener contenido el tipo de cambio y
congeladas las tarifas para neutralizar la inercia de la inflación, la más alta
en 28 años, pero a la vez persiste una expansión monetaria que la alimenta.
Desde octubre, la Base Monetaria crece $301.000 millones ( 23%) y dentro de
ésta, el item de Circulación Monetaria aumentó $216.000 millones (23,4 por
ciento).
10)
Pérdida de competitividad. Un efecto no deseado, pero inevitable en un
esquema de control de cambios, es el gradual atraso del tipo de cambio,
que termina encareciendo la producción nacional en comparación a la importada.
El Índice de Tipo de Cambio Real Multilateral (ITCRM) que mide el BCRA perdió
20 puntos desde finales de agosto.
Este
indicador alcanza hoy unos 120 puntos, es decir que la competitividad
cambiaria está aún 20% por encima de la zona de equilibrio. Pero con la
vigencia de los “cepos”, el correr de la inflación horada rápido esta ventaja.
Recién reelecta, Cristina Kirchner estableció controles con un tipo de cambio
real alto, de 116,8 puntos el 31 de octubre de 2015, y entregó el Gobierno con
74,9 puntos, que implicó un atraso cambiario del 25% en una comparación
histórica.
El
retroceso de la competitividad cambiaria del “cepo” anterior fue de unos 40
puntos porcentuales, debido a un alza del dólar a menor ritmo que la inflación.
El
control de cambios de Mauricio Macri empezó el 1° de septiembre con un tipo de
cambio real 141 puntos (41% por encima del valor estimado de equilibrio), para
retroceder a 119,7 puntos el pasado 16 de enero: así se ubica apenas tres
puntos por encima de los 116,8 puntos con los que arrancó el cepo de 2011.
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