Por Jorge Herrera - Si bien las expectativas inflacionarias parecen reflejar cierta parsimonia, quizás afectadas por el somnífero de la cuarentena, gran parte del mercado alienta tener altas expectativas de devaluación. La ampliación de la brecha cambiaria es un síntoma claro. De ahí que en los últimos tiempos casi hubo un picnic de colocaciones de deuda privada en pesos vinculadas al tipo de cambio, comúnmente llamadas “dólar linked”. De esta manera, las empresas logran aprovechar el tsunami de liquidez excedente de pesos en el mercado que genera la emisión del BCRA para financiar al Tesoro, ante una demanda de crédito privado que marcha aún en segunda velocidad. De modo que por un lado la oferta se beneficia de la liquidez sobrante y la demanda cubre así su apetito de protección ante una devaluación.

Sin embargo, desde el punto de vista del inversor hay que tener en cuenta algunos aspectos a la hora de tomar decisiones sobre la apuesta a los activos “dólar linked”. En primer lugar todo indica que, más allá del canje, persistirá el cepo y la brecha (que entre 2011/15 llegó hasta el 80% y el promedio fue 45% y hoy ronda el 65%). En segundo lugar, el accionar del BCRA muestra que el “crawling peg” (microdevaluaciones) que sigue ubica a la tasa de devaluación en sintonía con el rendimiento de las Letras de Liquidez (Leliq) del BCRA (38% anual).

Dado que sobran pesos, y el BCRA sigue emitiendo, las tasas de interés de las cauciones (21% y 24%) resultan inferiores a la tasa Badlar (30%). Por lo tanto, pese al cepo, el esquema devaluatorio oficial supera en términos anualizados a las tasa de interés de referencia (para plazos fijos en pesos). En la medida que el mercado anticipe una mayor devaluación, mayor será la brecha.

Aquí entra a jugar el amplio menú de bonos corporativos en dólares y “dólar linked”, que día a día se va nutriendo de nuevas colocaciones. Pero ocurre que aquellos que apuestan a los activos “dólar linked” no suelen captar el 100% de una devaluación, como lo muestra un research de la bursátil Puente. Si bien los bonos atados al tipo de cambio oficial (“dólar linked”) lucen como una buena alternativa de cobertura para los pesos, ante el ritmo de depreciación del tipo de cambio oficial, el rendimiento medido en dólares de estos instrumentos sigue siendo menor que el de los bonos corporativos “hard dólar”, o sea, denominados y pagaderos en dólares). ¿Por qué? Ocurre, como explica Puente, que una vez que se da la devaluación los tenedores de los bonos linkeados los quieren vender porque ven que los rendimientos frente a los hard dólar son inferiores.

La historia muestra que después de grandes devaluaciones (que no sería el caso por venir) los “dólar linked” no capturan todo el salto cambiario. “Los dólar linked son una buena inversión en pesos. Lo único que capta 100% de una devaluación es comprar dólar futuro”, explica el research. Cabe señalar que en este caso los vencimientos de dólar futuro más cortos, donde las tasas de interés implícitas son menores, cubren menos los riesgos de devaluación que los futuros más largos donde las tasas implícitas van más al ritmo de devaluación.