Por Jorge Herrera - El stock de deuda remunerada del Banco Central (BCRA) ya se arrima a los $3,5 billones. Esto equivale a más de 136% de la base monetaria. La emisión acumulada en los últimos años, y sobre todo, tras la pandemia digamos que ronda los $3 billones. Algo así como 7 puntos del PBI. Huelga decir que la economía no creció a esa magnitud. Ahora bien, parte de esta emisión no pasó a formar parte de la base monetaria, es decir, no se puso en circulación. Por eso muchos analistas hablan que el año pasado se estuvo cerca de una hiper pero la pandemia hizo que la gente demandara más dinero y se evitara un colapso monetario. Es que para no dejar que gran parte de esa emisión fuera a parar a la calle con sus consiguientes efectos en precios y dólar, el BCRA esterilizó, o sea, aspiró el exceso de oferta monetaria a través de las Leliq y vía Pases. Hoy esa esterilización se ha transformado en una montaña de $3,5 billones y que promete seguir escalando.

Pero como nada es gratis, o el Gobierno financia su déficit en los mercados de capitales o ajusta los desequilibrios fiscales. En medio de la pandemia pensar en un ajuste fiscal es ciencia ficción, de modo que no hay otro camino en el corto plazo que buscar financiamiento, o sea, endeudarse. Sin embargo, como el Tesoro no tiene acceso al mercado de capitales internacional y sólo puede recurrir a colocaciones en pesos o ligadas al tipo de cambio en el pigmeo mercado doméstico (aseguradoras, fondos comunes, bancos y algo de empresas) está limitado, por lo que todos los caminos conducen al BCRA. Casi una verdadera alegoría del rol de “prestamista de última instancia”. Pero como dijimos antes nada es gratis. Si bien el Tesoro no se endeuda más allá de lo que le permite el mercado doméstico, sí lo hace el BCRA con el sistema financiero. Por ende la esterilización monetaria tiene por lo tanto un costo para el BCRA, y para toda la economía. Hoy los intereses que paga el BCRA por esta deuda se proyecta para el 2021 por encima de los $1,2 billones, aproximadamente unos 3 puntos del PBI.

A esta altura está claro que la tasa de interés que paga el BCRA por las Leliq y Pases es clave. Por ello no debe extrañar que en el Gobierno nadie quiera hablar de subir las tasas, no sólo porque afectaría la recuperación del nivel de actividad sino porque retroalimenta la montaña de deuda remunerada. Es como el perro que se corre la cola. Emiten, esterilizan, crece la deuda remunerada, pagan más intereses y así sucesivamente. En los 80 hubo experimentos similares con nombres más acordes a vacunas pandémicas como Tidol, Ticof, Tacam, Denor, Bagon, Ledo, Leda, Lefa, Barra y otros célebres participantes del festival de bonos. No hace falta comentar cómo terminaron.

El año pasado el BCRA presidido por Miguel Pesce venía pagando mensualmente unos $48.000 millones en promedio en el primer trimestre. Cuando se intensificó la crisis sanitaria y económica pasó a $52.200 millones en el segundo y $65.000 millones en el tercer trimestre para terminar en niveles de $75.200 millones mensuales promedio en el cuarto trimestre. Ahora en el primer trimestre el promedio mensual trepó a $87.000 millones (con más de $102.000 millones en marzo). Así en 2020 la factura total superó los $722.000 millones. En lo que va del año ya acumula más de $302.000 millones. De modo que proyectando lo que falta aún para cerrar el año y suponiendo que no habrá una escalada de expansión monetaria como en 2020 la factura de intereses del BCRA por la deuda remunerada superará los $1,2 billones. Si a esto se le suma algún probable ajuste en las tasas de interés la factura crecerá todavía más.

Quienes consideran que esta montaña de dinero podría usarse para otros fines o promesas electorales, hay que recordarles que precisamente es contrapartida de gastos del Gobierno. O sea, ya se gastó, es déficit. No hay “trade-off” acá. Lo importante es que en un futuro no muy lejano esta liquidez estacionada en el BCRA por los bancos algún día se transforme en oferta de crédito al sector privado, de modo de retomar un ciclo virtuoso. Para el BCRA el stock de deuda remunerada no es un problema de corto plazo. No están para nada inquietos por ello. Piensan, o sueñan, que en algún momento todo volverá gradualmente a la normalidad y parte de las Leliq y Pases tendrán como destino nuevos préstamos privados. Por lo pronto mientras esta montaña de liquidez esté encapsulada en el BCRA, se desactivan riesgos de corridas bancarias y cambiarias. Porque a diferencia de las Lebac, tanto las Leliq como los Pases están en manos de entidades financieras, y no del público en general. Mientras tanto el taxímetro de los intereses corre y hay que seguir emitiendo para pagar esta deuda.