Domingo 12 - Por Pablo Besmedrisnik - Los principales indicadores que predicen la actividad económica de corto plazo arrojan signos positivos, en algunos casos profundizando el proceso de recuperación. De consolidarse esta percepción, la Argentina terminaría el año promediando un crecimiento interanual que rondará el 7,5%, por encima de las proyecciones originalmente difundidas durante el primer semestre del año.

previo. Fuente: Elaboración propia con datos del Ministerio de Economía, INDEC, Cámara Argentina del Acero, Asociación de Fabricantes de Cemento Portland y UTDT.

El indicador que da indicios con mayor claridad que la actividad durante los meses entrantes seguirá repuntando es la importación de bienes de intermedios. En julio de 2021 avanzó interanualmente por onceavo mes consecutivo y los 2.443 millones de dólares importados por este concepto son, junto con el valor de junio de 2021, un récord histórico absoluto. En cuanto a la importación de bienes de capital, hubieron también nueve meses de recuperación continua, aunque los valores (765 millones de dólares) están aún lejos del promedio mensual de alrededor de los 1.000 millones de dólares durante los últimos 10 años. Ayudan a la evolución de este indicador la voluntad de generar inventarios en insumos dolarizados, por la existencia de un tipo de cambio oficial algo retrasado y la expectativa de una posible devaluación.

La producción de cemento y los permisos de obra son buenos predictores de corto plazo de la construcción, un sector central para darle velocidad a la economía y fundamentalmente para apalancar la creación de empleo. En agosto de 2021 la producción de cemento cerró un período de 12 meses consecutivos de incrementos, y arrojó un valor superior al promedio de los cinco últimos meses de agosto previos a la pandemia. Los permisos de construcción también están mostrando una evolución positiva, y están en niveles pre pandemia.

La producción de acero de igual forma está exhibiendo una muy buena evolución reciente. Hay que remontarse al año 2018 para encontrar un mes con un nivel de actividad similar al de julio de 2021. La mayor fabricación acerera en general tiende a anticipar un creciente dinamismo en el resto de los sectores industriales que utilizan al acero como insumo central.

Durante los meses de julio y agosto de 2021 se apreciaron avances del 9% y 5% respectivamente en el Índice de Confianza del Consumidor frente a los meses previos. Si bien el indicador de agosto está un 4% por debajo del mismo mes de 2020, representa una mejora sustantiva frente al promedio de los 12 meses anteriores (-8%).

Desde el sector público llegan signos de expansión. En medio de la transición electoral, se especula con un salto en el gasto gubernamental para levantar el ánimo de la sociedad y mejorar algunos puntos el resultado en la contienda final.

Esta perspectiva de recuperación inmediata se enmarca en el contexto de la permanente puja entre las necesidades de corto plazo (electorales, la de los años impares) y de mediano y largo plazo (de desarrollo real de la economía y de la sociedad argentina). El crecimiento de estos meses es un tramo de curva ascendente en una larga línea de estancamiento que hace años viene atravesando la economía argentina. El producto bruto argentino en 2021 será similar al del año 2010 en términos reales, pero un 11% menor en términos per cápita. La perspectiva de la comparación internacional también es útil para ilustrar el atascamiento en el cual se encuentra la Argentina: en el mismo período la economía mundial será un tercio más grande.

La persistente devaluación de la moneda, la inflación indomable y los desequilibrios estructurales (fiscales y de balanza de pagos), son un riesgo latente para la recuperación de los próximos meses, y especialmente el tope para el crecimiento sostenido y de largo plazo. La inestabilidad macroeconómica le pone un límite de profundidad y de tiempo a la recuperación.

El debate electoral y las políticas públicas que surjan hoy en la mesa como consecuencia de intereses políticos, deben enfocarse en potenciar los próximos diez meses de crecimiento, pero esencialmente en asegurar y sostener los próximos diez años de desarrollo. La recuperación económica de corto plazo que se está experimentando es una gran oportunidad de encarar los problemas de fondo de la Argentina y avanzar en su rediseño estructural y posibilitador para un crecimiento a largo plazo, evitando que la macroeconomía siga constituyéndose en un cepo para el crecimiento real y sostenido.

Cobertura contra el dólar y mayor tasa, la demanda del mercado para volver a financiar al Tesoro

Por Santiago Reina - En agosto, el Ministerio de Economía no pudo refinanciar el total de los vencimientos de deuda en pesos, algo que no ocurría desde junio de 2020. En este escenario más complicado para financiar el déficit fiscal vía mercado, el cambio de estrategia de la cartera que conduce Martín Guzmán parece incluir títulos cortos, la reaparición de los bonos “dólar linked” y un aumento en la tasa de las letras indexadas por inflación.

En la primera licitación de septiembre, casi el 46% de la deuda adjudicada se concentró en dos bonos que ajustan en función de la evolución del tipo de cambio oficial, uno con vencimiento en noviembre de 2022 y el otro con vencimiento en abril de 2023. De esta manera, quedó reflejada la búsqueda de cobertura cambiaria por parte de muchos inversores que prevén una aceleración en el ritmo de devaluación luego de las elecciones legislativas.

 “En tanto sean diferentes las proyecciones del mercado sobre el tipo de cambio, respecto de las del Gobierno, las colocaciones dólar linked son una apuesta que tiene sentido. Por un lado, porque cuando el Gobierno coloca estos títulos está dando el mensaje de que no va a devaluar y si efectivamente no devalúa le sale barato. Por otro lado, al inversor también le sirve porque piensa que va a subir el dólar", explicó a este medio Joaquín Waldman, Jefe de Investigación de la consultora Ecolatina.

"Creo que estos títulos vinieron para quedarse un tiempo. Pero a la vez, son un instrumento que al Gobierno parecería no gustarle”, acotó.

Las expectativas del mercado se apoyan en que los elevados niveles de inflación vienen provocando cierto atraso en el tipo de cambio y que las reservas se están viendo presionadas por una mayor demanda de importadores y una merma en los ingresos por exportaciones debido a cuestiones estacionales.

"En los últimos 10 años, los procesos electorales en Argentina han generado situaciones de stress desde la perspectiva cambiaria. En general, las elecciones fueron precedidas por varios meses de atraso del tipo de cambio y generaron expectativas de cambio en el ritmo de depreciación posterior. En ese marco, el mercado respondió con procesos de cobertura mediante dolarización de carteras, anticipo de importaciones y postergación de liquidación de exportaciones", profundizó Rodrigo Benítez, economista jefe de Quinquela Fondos.

Juan Ignacio Paolicchi, economista de Empiria, agregó que existe un piso de demanda para los dólar linked ya que el mercado tiene la posibilidad de comprar en la licitación primaria al 1% anual (por sobre la suba del tipo de cambio), mientras que en el mercado secundario el rendimiento es negativo.

En paralelo, el 32,5% de la última colocación correspondió a dos letras atadas a la inflación (Lecer), con vencimientos en abril y julio de 2022. En estos casos se destacó una suba en las tasas reales convalidadas por el Tesoro, que hace algunos meses giraban en torno al 2% y ahora se ubicaron cerca del 4%. “No es una suba menor”, remarcó Waldman.

En las últimas licitaciones se venía observando que los títulos a tasa fija a muy corto plazo venían ganando algo de terreno, teniendo en cuenta la desaceleración de la inflación que se prevé de acá a fin de año, algo que puede revertirse a partir de los mayores rendimientos en el segmento que ajusta por CER.

Adicionalmente, el mercado advierte presiones sobre la inflación para 2022 si es que comienzan a corregirse precios relativos como las tarifas. En ese sentido, para el mediano plazo los títulos CER siguen siendo los preferidos por buena parte de los inversores, salvo que haya una significativa suba en los retornos de los instrumentos a tasa fija.

En líneas generales, Paolicchi aseguró que “hay una profunda incertidumbre en el mercado de pesos”. “El Banco Central viene subsidiando el dólar CCL, con una venta diaria de u$s20 millones en las últimas cinco ruedas, lo cual refleja que el tipo de cambio está barato e incentiva la venta de instrumentos en pesos”, resaltó.

Respecto de las letras a tasa fija (Ledes), en la reciente licitación la Secretaría de Finanzas ofreció un solo instrumento, con un retorno del 40,69%. “Hay una tasa que no compensa el riesgo y la incertidumbre de Argentina”, sostuvo el integrante de Empiria.

Por su parte, Waldman ve que Economía no tiene demasiados incentivos para subir la tasa porque la que ofrece ya es más favorable que la del resto de los instrumentos a tasa fija del mercado, teniendo en cuenta, por ejemplo, que las Leliq pagan 38%. Pero además, agregó el economista, “nadie va a querer venir a hacer carry trade con una tasa del 45%”, por lo cual deberían subirla mucho más, algo que no ve factible.

Una de las particularidades de la licitación del jueves pasado fue que el Tesoro dejó afuera al 42% de lo ofertado por los inversores por las Lecer y la Lede, para no convalidar una mayor suba de tasas.

El Tesoro debe hacer un equilibrio entre sus necesidades de financiamiento y la tasa que convalida, para que esta última sea lo más sostenible posible en el tiempo. "Últimamente no venía consiguiendo que le ofertaran los suficiente, es decir, no había tasa a la cual los inversores estuviesen dispuestos a prestarle. Esta vez sí quisieron prestar pero le pidieron una tasa muy elevada”, detalló el economista de Ecolatina

En lo que va del año, el Gobierno captó financiamiento neto en el mercado en 2021 por $382.550 millones, un 117% respecto de los vencimientos de deuda en pesos que había en el período. Si bien en la reciente colocación logró cubrir vencimientos de la semana, el ratio de roll-over fue inferior al promedio de los primeros meses del año.

Cabe recordar que el equipo de Guzmán se propuso para este año financiar el déficit en un 40% vía mercado, dejando el 60% para la emisión monetaria. Según un informe de Ecolatina, actualmente la proporción de financiamiento es de dos tercios de asistencia del Banco Central (1,8% del PBI) y un tercio de endeudamiento (0,9% del PBI).

Los analistas coinciden en que esta meta es cada vez más difícil de alcanzar, teniendo en cuenta que los vencimientos entre lo que queda de septiembre y noviembre son significativos (más de $800.000 millones) y que se estima un mayor gasto público en este segundo semestre.