Por Sergio Chouza - La debilidad de la posición macro y financiera no es nueva, pero se nota aún más en un contexto tenso con el FMI. Ocurre que Argentina llegó al cierre de la negociación con reservas netas casi nulas, a pesar de haber registrado un superávit del comercio exterior muy significativo en los últimos dos años. Esos dólares se aplicaron para múltiples usos. En última instancia todo responde a una decisión de política económica. Siempre se podrían implementar estrategias para limitar las erogaciones. Todo tiene eventuales pros y contras.

El superávit comercial del bienio 2020/21 ascendió a U$S 27.280 millones, una cifra muy significativa que representa alrededor de 3,2 puntos del PBI. Un debate frecuente hoy tiene que ver con el destino de los dólares del comercio. Tras casi dos años de negociación con el FMI, nuestro país llegó a etapa de definiciones sin haber mejorado su stock de reservas y, por ende, sin posibilidad alguna de afrontar un eventual período de atrasos como sí había ocurrido durante la negociación de los años 2003/5.

Reconstruyendo las aplicaciones de los dólares en estos años, primero se debe observar que el saldo de cuenta corriente es menor que el comercial, dado el déficit crónico de nuestro país en servicios. Al respecto siempre se puede desincentivar por la vía regulatoria, cambiaria o impositiva, pero en última instancia la salida virtuosa del laberinto es promover la exportación de servicios.

Otras fisura en la posición de reservas tienen que ver con el stock de deuda privada. En los dos últimos años se pagaron más de U$S 6.800 millones, considerando tanto el financiamiento comercial como los créditos financieros. Cabe resaltar que el stock total de la deuda privada había aumentado 45% entre los años 2017 y 2019.

Por la debilidad actual de reservas surgen voces que cuestionan un posible exceso de ‘laxitud’ en el uso de los dólares, que se podría haber evitado. Por caso, en materia de deuda privada el BCRA impulsó en septiembre 2020 una regulación que exige a las empresas refinanciar por lo menos un 60% de los vencimientos de capital. Una pregunta válida es si se podrían haber limitado pagos de forma más estricta, por ejemplo vedando totalmente acceso al mercado de cambios para pago de deuda privada. Las posibles consecuencias serían:

Más presión sobre las cotizaciones alternativas de dólar, por más empresas teniendo que salir a comprar dólar CCL.

Mayor rigidez sobre las condiciones financieras futuras para las empresas.

Deterioro de su situación económica, dado un aumento (imprevisto) del costo por el financiamiento ya incurrido.

Otro aspecto crítico tiene que ver con los servicios de la deuda pública. También se ha planteado la inconveniencia de haber realizado los pagos correspondientes al programa 2018 con el FMI, lo cual se puede leer como ir negociar con menor fortaleza.

Lo cierto es que del total de desembolsos más de la mitad fueron pagos de intereses (al Fondo pero también a otros multilaterales). Solo se hicieron tres pagos de capital al FMI, usando sus propios DEGS.

¿Podrían haberse evitado las erogaciones por deuda? Difícilmente los pagos a otros organismos y bilaterales. Los del FMI recién tuvieron lugar desde septiembre 2021, cuando el derrotero de reservas ya estaba jugado y las negociaciones muy avanzadas.

Un último punto no menor tiene que ver con el uso de una porción de reservas para dar formación de activos externos (FAE) al sector privado, con el propósito de apaciguar tensiones cambiarias a través de dos canales: el dólar ahorro y la intervención en los mercados financieros. ¿Habría posibilidad de evitar erogar total o parcialmente esos dólares? Seguro que sí, pero tampoco exento de contrariedades. Dejar de alimentar la FAE (en sus dos modalidades) iba a desviar buena parte de esos pesos a los mercados paralelos, con una eventual presión alcista sobre precios. En un contexto políticamente sensible por las elecciones legislativas, esta decisión podría haber generado más ruido macro.

Como conclusión reafirmar que cada estrategia macro en contextos de escasez de dólares se puede revisar a la luz de los resultados, pero tampoco se debe perder de vista el contexto en el que se toman las decisiones de política económica, y que cada escenario tiene riesgos asociados.