Por LEANDRO GABIN - Se extiende la racha negativa de los títulos locales (ayer con muy poco volumen), si bien ahora el detonante es el contexto internacional más que la incertidumbre en el plano local algo ya incluido en los precios. Es sabido que el método Moreno para medir la inflación no ayuda a los bonos en pesos atados al CER. Tampoco que haya expectativas a un aumento del tipo de cambio, ya que esto presiona a los instrumentos en moneda local y deriva la demanda (que es escasa) a los emitidos en dólares.

Pero lo cierto es que la renta fija argentina estuvo –hasta la semana pasada– prolongando su recuperación desde niveles muy bajos, si bien ya habían escapado de mínimos. Los analistas de Federico Muñoz & Asociados consignaron el fenómeno tomando como referencia un título emblemático: el Boden 2015, tristemente célebre por ser aquél que se le emitió –el 31 de julio del año pasado– a Hugo Chávez y disparó una corrida contra los bonos. La tasa que convalidó el Gobierno para tomar prestado dinero de Venezuela por este mecanismo fue del 15% en dólares. En los meses siguientes, el precio del Boden 2015 se desplomó: en octubre, apogeo de la crisis financiera internacional, su rendimiento llegó a superar el umbral del 50%. Pero, la historia cambió: a partir de noviembre pasado, los bonos se apreciaron de manera persistente. El Boden 2015 que había llegado a valer u$s 18 hoy cotiza a u$s 30 (ganancia del 66%). Buen negocio para el inversor, pero malo para el Gobierno: con un rendimiento aún del 35%, el mercado está cerrado para el país.

Por los vaivenes de los mercados internacionales y un país poco predecible es que los inversores locales hacen sus apuestas en títulos públicos pensando en el corto/mediano plazo. Quienes creen que este año la Argentina no defaulteará y están dispuestos a “aguantar” un bono durante todo el 2009, surge una ganancia potencial que en el mejor de los casos superaría el 100% (en dólares). En el peor de los escenarios, mantener la tenencia de un título puede redituar una ganancia del 18% también en moneda dura. ¿Magia? ¿Exceso de fe? Veamos.

Alejandro Vinitzky, analista senior de Maxinver, realizó un informe donde calcula el retorno total que se obtiene por los pagos que los títulos tienen que hacer en concepto de capital e intereses durante todo este año. Para hacerlo más interesante, tomó tres títulos cortos en dólares: Boden 12, Boden 13 y Bonar V, que ostentan niveles de repago y rendimientos atractivos. El más llamativo es el Bonar V ya que posee un rendimiento muy superior a los demás bonos emitidos en igual moneda (67%) y ofrece un retorno total mayor para diferentes escenarios de tasas. Por ejemplo, si el inversor compra este título, espera a cobrar los cupones hasta fines de año, y la TIR (tasa interna de retorno, o sea el rendimiento) cae provocada por una suba del precio del título, obtiene un retorno total del 104% (si el rendimiento cede al 30%), del 86% (si la TIR es del 40%) o del 71% si llega al 50%.

Si se toma sólo el repago (la suma de los cupones de amortización de capital e intereses que pagarán durante 2009) hay más atractivo en Boden 12 (paga u$s14 de los u$s 27 que vale) o el Boden 13 (abona u$s 14 de un precio de u$s 34), lo cual permitiría un desarbitraje del Bonar V. Otra opción para maximizar el retorno total es capitalizar los pagos de los cupones, o sea reinvertirlos. Pero, hasta los más optimistas reconocen que es improbable que un inversor tome este camino: lo que se cobra cash se atesora. “La relación riesgo-beneficio parecería adecuada para cualquiera de los tres bonos: el Boden 13 es el primero que corta un cupón significativo pero posee una TIR menor a la de los otros dos bonos; el Boden 12 cuenta con un rendimiento superior al 2013 pero un retorno total y una paridad menos ventajosas que el Bonar V; y éste brinda ventajas de paridad respecto de los otros dos bonos y ofrece un retorno total superior al de ambos títulos, pero cuenta con un repago inferior al de éstos”, dice Vinitzky.